돈을 대하는 자세..

(안나 카레니나)

지난 주 증권사 재직 시절 가깝게 지냈었던 상사분이 급작스럽게 나에게 이러한 질문을 던지셨었다.

"너는 왜 그렇게 자주 회사를 옮겨 다니니?"

"잘 모르겠습니다.."

돌이켜 보면, 이직을 할 때마다, 이 조직을 떠나기로(?) 마음을 먹었을 때 마다 그 당시 나름의 다른 이유가 있었고, 단 한번도 같은 이유로 이직을 선택했었던 것 같진 않다. 

톨스토이 소설 '안나 카레니나'의 첫 문장 도입부에는 

"모든 행복한 가정은 서로 닮았고, 불행한 가정은 제각각 나름으로 불행하다"

라는 문구가 있다. 

지금껏 내가 봐왔던 주식운용 자산운용사도 위와 크게 다르지 않았던 것 같다.

내가 봐왔던 소위 잘 나가고 있는 자산운용사들이 닮은 점 하나를 꼽자면

그들이 가장 소중하고  중요하게 여겼던 것은 '신뢰'&'평판'이지 않았었나 싶다.. 

비단 돈을 맡긴 고객과의 신뢰 뿐 아니라 동료, 임직원들간의 신뢰와 평판도 중시했었다. 

금번 내가 이 조직을 떠나야 겠다라고 마음먹은 주된 이유 중 하나가 바로 위의 신뢰가 깨졌기 때문이 아니었을까라는 생각을 해본다. 

과거 대표님이 

"성과급을 더 챙겨주고 싶은데 회사 사정이 좋지 못해 아쉽다"

라는 말을 들었을 때 임직원을 생각하고 챙겨주시는 모습에 이번에 떠난 회사로 이직 할 마음을 가졌었다.

하지만, 막상 회사 수익률이 급격히 올라가고 각 평가 부문에서 1등 or 상위권을 달리면서 회사로 추가 자금이 들어오고 회사 사정이 좋아지니 

생각이 바뀌셨는지, 자신들은 억대 성과급을 챙기면서 나에 대한 성과금은 거의 없다시피 돌아왔고 나는 이에 큰 실망을 할 수 밖에 없었다. 

비단 돈의 문제가 아니었지 않았나 싶다. 

내가 중시 했던 것은 신뢰(믿음)의 문제였다.

한번 신뢰에 금이 가기 시작하니 모든 회사의 급여 시스템과 업무 분장에 대한 모든 것이 의심스럽기 시작했고 과거 회사의 재무재표를 다 훑어볼 수 밖에 없었다.

비합리적인 부분이 분명 여럿 보였었고, 이들을 추가로 알아보니 꽤 심각하다고 고려해 볼 수 있는 부분들을 여럿 발견할 수 있었고 나는 다시 이직을 해야 겠다라는 마음을 갖게 됐었다.

이직을 회사에 통보 하니, 급여&성과급을 더 줄 수 있다라는 협상(?)을 제안 받았지만 듣지 않았었다.  

돈에 대한 문제가 아니었기에

"이미 마음을 굳혔습니다"라는 한 마디로 나는 counter offer을 거절할 수 밖에 없었다.

돈을 대하는 자세는 언제나 진실해야 하지 않을까 라는 생각을 해본다.

일한 만큼, 성과를 낸 만큼, 정정당당하게 보상 받고 싶어하는 것은 누구나 같을 것이다. 

하지만, 최근 주식 운용업계의 윗 사람들은 자기 몫을 먼저 조금이라도 더 많이 챙기기 바쁘고

그 밑의 임직원들은 몫은 점점 줄어들어 이러한 불합리(?)를 못 견디고 하나 둘 씩 이 업계를 떠나는 것이 현실인 것 같다. 

그러다보니, 업계 인력 부족 현상이 짙어지는 것 같고, 기존에 남아 있는 임직원들의 업무량은 점점 가중되어가고 있는 것 같다.

지금 당장 인력이 부족하다고 역량이 부족한 직원을 뽑자니, 키우기도 부담스럽고, 추 후의 성장 역량을 검증할 수단도 딱히 없어 다들 신입 채용을 매우 꺼려하는 듯 보이기도 한다.  

(나만 해도 지금도 혼자 일하기 바쁜데, 신입을 하나하나 알려주면서 업무를 소화할 자신이 없을 것 같다..)

(이번 달에만 벌써 옆 동내 주식 운용사들의 구인난 소식만 적어도 4-5번은 들은 것 같다)

수탁고(AUM)가 줄어들고, 펀드 수익률이 저조해지고, 회사 수익도 줄어들거나 & 적자를 지속하는 자산운용사의 주된 특징 중 하나 바로 이런 불합리함이지 않을까 라는 생각을 해본다.

업계 진입 장벽은 매년 높아져만 가고, 급여 수준은 점점 후퇴하고, 기존의 남아있는 임직원들에 대한 업무 강도는 높아져만 가니

악순환이 연속이 지속되지 않나 싶기도 하다.

이러한 악순환의 연속되는 분위기 속에서

과거에 비해 국내 운용업 전반적으로 분석 수준이나 Level도 점점 후퇴하고 있지 않을까라는 생각을 해보곤 한다. 

(시장의 경쟁자가 하나 둘 씩 사라지는게 나한테는 희소식인건가?)

Equity Investment Strategy (feat, 망상병 말기 환자)

중세 낡은 교실 젊은 교수가 가속도에 대한 물리학 수업을 진행하고 있다.

학생들에게 눈을 감고 하늘로 던진 공이 다시 땅으로 떨어지는 상황을 연상해보도록 하면서 뉴턴의 중력 방정식에 대해 설명을 하고 있다. 

그러자, 한 학생이 손을 들고 질문을 한다

만약, 공이 항성,행성 등 아무런 비교 대상이 없는 진공 상태의 우주 한복판에 가속중이라면.. 우리는 어떻게 이 공이 가속상태임을 알 수 있을까요?

위의 장면은 내셔널지오그래피 채널에서 방영된 Genius Albert Einstein episode 1 'Part 11' 의 한 장면이다. 

위의 장면을 보고 투자 세계에 대한 망상에 잠깐 빠져보면.. 투자 세계도 상대성이 굉장히 잘 먹히는 시장이다.

과거 2010~2020년 동안은 반도체를 중심으로 하는 성장주 growth가 가치주에 비해 상대적으로 높았기에 시장을 주도하면서 outperform 할 수 있었지만, 2020.3월 COVID19 이후 Post-corona 이후에는 가치주 growth가 폭발하면서 상황이 역전됐다.

우리나라 코스피를 섹터별 시가총액 비중을 나눠보면 아래와 같다.

다음은 지난 3개월 간 섹터별 수익률을 나타낸 표이다.

과거 전통 산업에 속한 가치주 섹터 수익률은 상당히 좋았던 반면, 지난10 코스피를 주도해왔던 성장주 섹터 수익률은 낮은 것을 확인할 수 있다.

이번 글에선 어떻게 주식투자에 접근해야 하는지, 섹터별 이슈와 줄세우기를 한번 해볼까한다.

(아직까진 모든섹터에 대한 지식이 충분하지 않지만 기록용으로 글을 시작해본다.)

#에너지

 - 지역별 원유수요는 2020.8월(?) 중국은 이미 초과수요 상태로 돌아섰고 2021.4월 미국도 초과수요 상태, 유럽은 아마 5월쯤 초과수요 상태로 돌아설 것으로 보인다.

 - OPEC+ 감산 규모를 줄임과 동시에 이란 대통령 선거, 정권교체와 맞물려 원유 수출제재가  풀리면서 (중국이 사주나??) Global 원유 공급이 서서히 올라오지만, 그럼에도 불구 연간으로 원유는 초과수요 상태가 유지 될 것으로 보인다.

 - 5월 현시점 Driving season으로 인한 휘발유 수요는 상당히 강하고, covid19 백신효과가 본격화되면서 등경유 마진도 올라오면서 정제마진 반등이 나타나고 있다.

 - 정유제품 재고도 미국,유럽, 아시아 역내에서 빠르게 감소되는 모습과 더불어 3차 정유 scrape cycle이 도래하면서 하반기로 갈수록 정제마진 반등 폭은 상당히 강할 것으로 보고 있으므로 섹터 선호도가 상당히 강하다

#소재

 - 소재는 화학과 철강&비철금속 섹터이다.

 

- 화학 NCC Margin은 계절적 비수기 + 역내&글로벌 NCC 증설물량이 가동되기 시작하면서 저가물량 밀어내기로 3월부터 하락하기 시작했다.

 

 - 대표적은 PE/PP제품 마진이 급락을 시작으로, 최근엔 PVC, ABS마진도 주춤하는 모습이다.

 - 하반기 역내 에틸렌 증설물량이 상당하므로 NCC Margin 하락폭은 상당할 것으로 사료되는 바 화학섹터 선호는 당연 후순위다

 - 철강은 중국 환경규제로 공급이슈 + 중국 철강재 일부제품 수출증치세환급축소 & 패쇄 이슈와 맞물려

 - 중국&호주와의 무역갈등으로 석탄에서 시작된 중국의 호주산 석탄 수입규제(수입 통관절차 제재로 인해 쌓이는 재고물량.. 그로인해 낮아지는 수입물량..) 이슈가 이제는 철광석까지 번지지 않을까 가능성은 열어두고 있다..

 - 수요는 눈에 보이진 않지만 covid19 이후 경기정상화 과정에서 인프라,건설투자, 자동차, 조선, 산업재 섹터 수요가 강할것으로 나는 생각하기에 적어도 3Q21까지는 강할 것으로 사료된다. 철강 섹터 선호 순위는 상당히 강하다.

 - Green Energy Trend에서 전기 전도성이 용이한  비철금속으로 대표되는 구리도 수요가 앞으로 long - term 강할 것으로 사료된다. 

 - 구리 광산 공급이 이러한 수요 trend에 맞출 수 있을까? 아직까진 수급불균형 상태로 공급이 수요를 따라가지 못하면서 구리 가격이 폭등하고 있다..

#조선&운송

 

 - 국내 조선3사 수주잔고는 이미 2.5년(Max 3.0년?)을 이미 넘어 섰고 곧 카타르 LNGC 발주까지 나올 것으로 사료된다. 

 - 그렇다면 조선사들 dock가 점점 full로 차면서, 선종별 수익성이 좋은 선종을 우선적으로 받을 수 있는 환경이 조성되면서 신조선, 중고선가는 하반기로 갈수록 계속 오를 수 밖에 없는 구조이다. 

 - 최근 컨테이너 운임지수가 치솟으면서 컨테이너선 발주가 쏟아지고 있으면 Inquery book도 아직도 상당하다..

 

 - 2003년 이후 나왔던 컨테이너선들이 노후화되면서 속도가 늦어지고 TEU(적재량?)도 상대적으로 낮아서 경제성을 잃어가며 교체수요 도래하며 big cycle 초입기에 서있는 모습이다.. (TEU, 척수 모두 2003년에 나왔던 수치와 2020.12 -2021.3월 나왔던 수치가 상당히 비슷하다..)

 - 조선 섹터 선호 순위도 상당히 좋다..

 - 운송은 해운,항공,육운(택배)로 나눠지는데 당연 해운이 가장 선호되며 다음으로는 항공, 육운 순이다

 - 지난 과거 20년간 해운 시장은 침체기를 가졌었다. 그 이유는 Maersk, Hapag LIoyd 등 세계 유수 선사들이 촉발시킨 치킨게임이 해운 운임을 계속 짓누르는 상태였었던 것으로 보인다.

 - 이러한 치킨게임 중 국내 한진해운 포함 여러 해운선사들이 이를 감당하지 못하고 파산, 인수합병 당하며 해운시장은 점점 과점화가 되어 가고 있었으며, 여기에 환경규제 이슈 + 노후된 선박교체 발주 cycle이 맞물렸었다.

 

- 추가로 Post corona로 인한 소비폭발로 미국이 글로벌 해운 컨테이너+ 컨테이너선을 모두 흡수해버렸고 여기서 Supply chain Bottle neck이 생겨버렸고 다음으로 연쇄효과가 유럽, 남아메리카, 아시아로 퍼지면서 global 해운운임지수 폭발을 일으켰었던 걸로 나는 생각하고 있다.

 - 글로벌 유동성 파티가 계속된다는 가정을 나는 깔고 가기 때문에 2H21까지 이러한 해운 운임 고공행진은 계속 될 것으로 나는 보고 있기에 운송 선호도 굉장이 높다 .

#자동차 및 부품

 - 유동성 파티 중 가처분소비 일시적 폭등 + 기저효과로 자동차 판매량 지표도 상당히 견조하고 무엇보다 국내 OEM 업체들의 신차효과 + SUV 제품 Mix 개선 +환효과 등등으로 자동차 ASP가 상당히 좋았었다.

 - 지금 현 시점 중고차 미국의 중고차 가격 지수인 맨하임 인덱스(manheim index)도 상당히 좋다..

 - 반도체 숏티지 Bottle neck 공급이슈로 인해 이연된 자동차 구매 수요가 하반기로 갈수록 심해져서 자동차 관련 선행지수(판매량, 가격지표)가 상당히 좋을 것으로 사료되기도 한다.

 - 무엇보다 가치주+성장주 중간 성격을 띄고 있는 자동차 섹터의 경우 현 시점 가치주->성장주로 바로 넘어가기 보다는 중간 성격으로 한번쯤 시세를 강하게 줄 수 있는 수급 환경이 조성 될 것으로 보고 있기 때문에 비중을 점점 늘려가는 전략이 유효해 보이긴 한다..

 - 해상운임 폭등, 철강재 원가 상승 이슈 등이 있긴 하지만.. 흠.. 그보다 앞선 Top line growth momentum이슈가 더 중요하지 않을까 생각해본다

#유통 기타경기소비재

 - 유통섹터에서 내 눈에 띄는건 당연 편의점 섹터다.

 

- 3월부터 이미 점당 매출이 큰폭으로 MoM +로 돌아 섰고, 아마 4월부터 날씨가 따뜻해지고 이연된 여행수요가 맞물리면서 성수기 효과를 제대로 보지 않을까 생각해본다

 - 대학교2학년때 잠깐 공부해본 편의점 biz 구조는 점당매출이 편의점 retailer들의 GPM의 key point가 되기 때문에 이 지표가 가장 중요한걸로 나는 생각하고 있다

 - 여기에 곁가지로, 지난2년간 늘려왔던 점포수(Q) 증가효과 + 인플레이션으로 인한 제품가격 상승(P)이 맞물리면서 operating leverage effect가 가중되면서 2Q에 유통섹터 내에서 Consensus를 beat할 가능성이 높다

 - 경기소비재 중에는 당연 미국 exposure가 높은 수출주가 좋다. 그 중에서 미국 가처분소득 효과를 독특히 볼 수 있는 의류주이다. 

 - Bottom-up 으로 나를 놀래키는건 당연 지누스이다. 어제 1Q21 실적장표를 보고 지누스의 경쟁력을 다시 한번 확인할 수 있었다. 분명 원가부담이 상당했을 텐데 경영활동을 확실히 잘해서 잘 극복한 것 같다.. 

 - 다음으로 IT제품과 달리 제품차별성이 없는 가구제품을 미국의 강한 유통업체와 가격협상을 2차례 진행하고 있다는 정보도 상당히 인상적이었다.

 - 의류 OEM주도 면화, 스판덱스, 폴리에스테르 등 원가를 전방 고객 제품가격 전가에 성공한 정보도 현재 전방 수요가 상당히 좋은것을 반증하는 정보이다.

 - 해당 섹터 내에서 위의 섹터 대비 백화점, 면세점은 후순위 이다.

#IT,하드웨어

 - 현 시점 해당 섹터는 상당히 후순위에 두고 있다.

 

 - 무엇보다 IT 반제품 Bottle neck이 여기저기서 발생중이며, handset(smartphone) 판매 지표도 상당히 부진하다

 - 민주당에 법인세, 독점기업 규제 등 .. 반도체 주요 고객사인 미국 서버 업체들의 규제로 인해 구매 수요가 Slow하지 않을까 걱정도 슬슬 되기도 한다.. (그럼에도 불구 현재 server 향 반도체 growth는 double digit 정도?)

 - 지난 10년간 주식시장에 돈을 벌었던 경험이 있는 사람은 주로 Tech에서 돈을 벌었을 확률이 높다. 

 - 그로 인해 과거 경험 trap에 빠져있는 투자자도 현시점 상당히 많을 것이다.

 

 - bottom up으로 현 tech를 바라보면 아무런 문제가 없어 보일지도 모르지만, 전 산업으로 눈을 크게 뜨면 달라 보일 수가 있다.

 - 성장성은 과거와 큰 변함이 없지만 상대적으로 위의 언급했던 섹터 대비 growth가 less attractive해보이며 이번 글의 주요 theme인 '상대성'으로 열위에 있는건 확실하다

 - 시장금리가 오를 거라는 우려가 솔솔 market에 확산되는 분위기 또한 성장주의 de-rating구간을 입증하는 하나의 logic이 될수도 있겠다라는 생각도 해본다..

 - 그 외 하드웨어의 경우 B2C 산업이 대부분으로 원자재 Super cycle 초입구간에서 모든 제품으로의 가격전가가 한번이 되긴 쉽지 않으니 margin이 Squeeze 되는것도 조금 걱정되고 ..

 - 무엇보다 Supply chain쪽에서의 이슈로 판매량이 부진한 것인지 연쇄효과로 수요도 같이 부진한것인지 확실히 알기 어렵다.. 만약 수요쪽도 같이 일부 영향을 준거라면 이건 critical iussue이다.

 - 추가로, 아마 이번 super cycle 이후 segment에서 1등 기업들의 위상이 더 올라가 있지 않을까 싶고 그 중에선 apple이 유력하다

#Financial

 - 2H20 ~ 1H21 Global macro momentum이 상당히 강했어서 2H21부터는 역기저가 생기는 구간이다.

 

 - 그 말인 즉슨, 시장에 한번 shock이 올 가능성을 열어둬야 한다는 뜻이다.

 - 주식 장을 예측하는건 아니지만, 2H21로 갈수록 과열된 장은 Cool down 되지 않을까 생각해보면 확실히 증권주는 후순위이다.

 - 대신, 하반기로 갈수록 Global Economy는 Vanccine효과가 나타나며 covid19 이후 re-opening으로 서비스업을 필두로 heating 될 것 같고.. 그러면서 시장금리 인상 우려가 솔솔 나올 수도 있다.  

 - 그렇다면 은행주 비중을 높이는 전략이 필요하다 .. 

 - 보험은? 그냥 차 더 타고 다니고 여지저기 막 돌아다니면 안좋아지나? 잘 모르겠다..

#음식료

- 밀,원당,옥수수 1차 원재료 가격이 폭등하고 있다. B2C Biz로 가격전가능력이 확실히 갈릴 것으로 보인다. 

 - 해당 섹터는 시장대비 언더퍼폼하고 있으며 value가 historical로 하단에 위치해 있지만 그래도 더 중요한 어닝 모멘텀이 부재하기에 후순위다 .

 - 그럼에도 불구, 개별 기업으로 파고들면 그 중에서도 솎아낼 기업이 있긴하다..

 

- 여름철 성수기 국내 여행수요가 현재 상당히 좋다.. 그렇다면? drinking 장사가 좋을 수 있다. (대한제분 곰표 밀맥주가 그렇게 맛있다고 한다)

 

#생활용품

 - 생활용품쪽에서 눈에 보이는건 화장품이며 앞선 글에서도 언급했던 아모레퍼시픽 정도이다.

 - 여기서도 미국 내 화장품 exposure가 높은 화장품 ODM/OEM 기업도 눈에 띄며, 사람들이 마스크를 벗고 꾸미기 시작할 때 수혜를 볼 색조 화장품 기업도 기저효과를 확실히 볼 것이다.

- 그래도, 상대적으로 V자 반등폭이 적은 화장품 섹터는 후순위에 두는게 맞는 전략이지 않을까 싶다

#Defensive

 - 통신주는 별로 처다보기 싫고.. 그래도 인적분할 이슈로 value unlock 효과를 기대하면 SKT정도.. 

 - 의료주는 CMO Biz 대표주자 삼성바이오로직스 정도가 좋아보인다.. 다만, value가 상당히 높은 전형적인 성장주로 Market에서 인식되고 있는게 흠이다..

 

 - Vaccine theme으로 볼 수도 있지만.. 최근 미국에서 주장하는 백신 공급 불균형 문제를 해결하기 위해 일부에서 거론되는 '지식재산권(지적재산권) 포기'가 센티에 부정적인 영향을 미치면서 신약개발사는 완전 뒤.. 대신 CMO 가 좀 더 나아보이는 그냥 그런 느낌..

#Wrap up

 - 성장주 < 가치주

 - 경기방어주 < 경기민감주

정유> 철강 >조선=운송(해운>항공)> 의류 >유통 >은행=자동차 >화학 > IT/하드웨어 >의료=통신

 

 하반기 전략은 자동차, 은행 비중을 좀 더 늘려가고.. 유통을 좀 더 뒤로.. 

 IT/하드웨어가 가장 문제다.. 국내 코스피에서 가장 많은 비중을 차지하고 있는데.. 리서치가 좀 더 필요한 것 같다..

#아 맞다 이차전지

 - 4Q21에 진행될 4차 배터리 수주 경쟁에서 LGC,SKI,SDI는 중국, 유럽사에게 수주경쟁에서 밀릴 가능성이 높고.. 무엇보다 가정 직격탄은 LGC이다.

 - 현 시점 LGC 실적이 잘나온 것으로 이차전지 Play를 한다면 큰 코를 다칠 위험이 있다.

- 수주경쟁에서 밀리고 2025년까지의 capa schedule이 틀어진다면 이는 de-rating 요인이 될 수 있다.

 - 이차전지 cell에서부터 시작되는 de-rating이 소재까지 흘러들어 쉽지 않은 한해가 될 가능성이 있다.

 - 여전히 내 눈에는 이차전지 Cell 업체 중에서는 SKI>LGC>SDI 순이다.

 - 소재 중에서는 기술력 있는 실리콘 음극재 > 과점 형상이 짙어지는 분리막 소재, 동박쪽이 그 다음으로 나아 보이고 > 마지막으로는 양극재/전해질 쪽이다.

 - 다시, 양극재 쪽에서는 전구체 기술력이 있는 수직계열화가 OPM 방어에 수월할 것으로 사료된다. 

 - 하지만 전형적인 고밸류 성장주, noise가 많아 후순위이다. 

#신재생

 

 - OCI 하나 정도.. 미중무역분쟁 반사수혜.. 글로벌 폴리실리콘 숏티지 상황 지속.. 가격오를 가능성 농후..

#소프트웨어

 

 - Skip

#글을 마치며

 - 1년전 Bottom - up으로 마구잡이로 research를 진행했었던 과거의 나와는 다르게 현재는 Top-down view를 갖고 Research를 시작하고 있다.

 - 앞선 글에서도 자주 언급했지만.. 이렇게 산업별 Top - down view 를 갖게 되면 투자 타율이 상당히 올라가고 무엇보다 top - down view가 틀릴지라도 매일 급변하는 시장에 대처가 가능하다.

 - 물론 아직 부족한 점이 많아 여기저기 구멍이 숭숭 나있지만.. 매크로, 전략, 산업군, 섹터, 어느 부분이 부족한지 스스로도 잘 느끼기에 나아갈 방향, 개선 해야 할 점이 보이면서 점점 나만의 캔버스 위에 그림을 덧칠 해나가는 기분이다..

"지난 과거에 이랬으니 지금은 비정상이야" 라고 기준점을 항상 과거 시점에 두고 현상을 해석하려 하는 사람과 앞으로 어떤 일이 벌어질지 미래에 촛점을 맞춰가며 현상을 해석하고자 하는 사람의 차이는 실로 엄청난 차이를 불러일으킬 것..