버핏의 알파벳 투자: ‘21세기 BNSF’에 대한 베팅인가
1. 인터뷰의 핵심
워런 버핏은 버크셔 해서웨이의 알파벳 지분 매입을 자신이 시작했다고 밝혔다. 알파벳은 AI 경쟁을 위해 막대한 자본을 집행하고 있지만, 지금까지의 사업 기록을 고려하면 월가에서 판매되는 기업의 90~95%보다 승자가 될 가능성이 높다는 판단이다.
다만 버핏은 알파벳보다 더 선호하는 버크셔 보유 사업이 “최소 네다섯 개” 있다고 말했다. 인터뷰어가 구체적으로 지목한 사업은 Apple, BNSF 철도, American Express였고, 버핏은 바로 앞에서 Coca-Cola를 “장기간 높은 자본수익률을 낼 수 있는 매우 좋은 사업”이라고 설명했다.
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| 1Q26 버크셔 P/F |
정확한 순위를 공개한 것은 아니지만, 이 글에서는 Apple·BNSF·American Express·Coca-Cola를 알파벳과 비교한다. 인터뷰 전문
버핏이 제시한 좋은 기업의 조건은 단순하다.
장기간 높은 자본수익률을 유지하면서 실제 현금을 창출하고, 이를 주주에게 돌려주거나 높은 수익률로 재투자할 수 있어야 한다.
2. 버크셔의 알파벳 지분 매입 변화
가장 최근 공개된 원자료는 2026년 3월 31일 기준 13F다. 버크셔는 2025년 3분기 알파벳을 처음 편입한 후 4분기에는 주식 수를 유지했고, 2026년 1분기에 지분을 세 배 이상 확대했다.
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| 자료: 2025년 2분기 SEC 원자료, 2025년 3분기, 2025년 4분기, 2026년 1분기 |
지분 변화의 의미
2025년 3분기 최초 편입 규모는 1,784.6만 주, 분기 말 평가액 약 $4.34B였다. 처음부터 전체 13F 포트폴리오의 1.62%를 차지했으므로 단순한 시험적 매수라고 보기 어렵다.
2025년 4분기에는 보유주식 수가 완전히 동일했다. 평가액이 $4.34B에서 $5.59B로 증가한 것은 추가 매입이 아니라 주가 상승 때문이다.
결정적인 변화는 2026년 1분기다.
Class A 주식: 1,784.6만 주 → 5,425.0만 주
Class C 주식: 358.5만 주 신규 편입
합산 주식 수: 5,783.5만 주
전분기 대비 합산 주식 수: 224.1% 증가
최초 편입 대비 보유주식: 3.24배
포트폴리오 비중: 2.04% → 6.32%
버크셔의 전체 13F 포트폴리오 규모는 같은 기간 $274.2B에서 $263.1B로 줄었다. 그런데도 알파벳 지분은 세 배 이상 늘었다. 이는 단순한 주가 상승 효과가 아니라, 포트폴리오 축소 과정에서 선택적으로 집중도를 높인 투자다.
100억 달러 사모투자
인터뷰에서 CNBC 진행자는 별도의 $10B 사모투자까지 포함하면 알파벳 투자액이 $31B를 넘는다고 언급했고 버핏은 이를 부정하지 않았다.
다만 $10B 사모투자는 상장주식 보유내역인 13F에 포함되지 않는다. 따라서 위 그래프의 $16.63B는 2026년 1분기 말 GOOGL·GOOG 상장주식 평가액만 나타낸다.
13F 보고가치에 사모투자를 단순 합산하면 2026년 1분기 말 기준 경제적 노출액은 약 $26.63B다. 인터뷰에서 언급된 $31B 이상은 이후 주가 상승이나 아직 공개되지 않은 추가 거래를 반영했을 가능성이 있다.
3. 알파벳과 버핏의 네 선호 사업 비교
아래는 가장 최근의 공통 연간 비교가 가능한 2025 회계연도 수치다.
FCF는 모든 기업에 동일하게 영업현금흐름(CFO)－설비투자(CAPEX)로 계산했다. American Express도 별도로 제외하지 않고 동일 기준을 적용했다.
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| 자료: Alphabet 2025 10-K, Apple 2025 10-K, Berkshire 2025 연차보고서, American Express 2025 연차보고서, Coca-Cola 2025 실적, 표준화 ROIC 자료 |
단위는 달러 십억. 5년 평균은 2021~2025년 연도 말 수치의 단순 평균이다. ROE는 순이익/연도 말 자기자본, ROIC는 NOPAT/평균 투하자본의 동일 산식이다. AXP의 공식 평균 자기자본 기준 2025 ROE는 33.9%다.
기업별 해석
Apple은 현재 현금창출력과 자본효율에서 가장 강하다. 알파벳보다 영업현금흐름은 작지만 CAPEX가 훨씬 적어 FCF는 $98.8B로 더 많다. ROIC도 47.6%로 알파벳보다 약 20%포인트 높다. 다만 151.9%의 ROE는 막대한 자사주 매입으로 장부상 자기자본이 작아진 영향도 크다.
American Express는 동일 기준으로 $16.0B의 FCF를 창출했고 FCF 마진도 22.2%로 알파벳보다 높다. ROE는 약 32%로 알파벳과 비슷하다. 동일 산식 ROIC는 4.3%지만, 대출·카드채권 등 거대한 금융자산을 투하자본으로 사용하는 구조가 반영된 결과다. 2025년에는 $10.8B의 순이익을 내고 $7.6B를 배당과 자사주 매입으로 환원했다.
Coca-Cola는 알파벳보다 규모는 작지만 ROE 40.7%, ROIC 16.6%를 기록했다. 2025년 보고 FCF는 $5.3B지만, 여기에는 fairlife 인수와 관련된 일회성 $6.1B 지급이 포함돼 있다. 이를 제외한 정상화 FCF는 $11.4B, 정상화 FCF 마진은 23.8%다.
BNSF는 ROE 10.6%, ROIC 6.6%로 가장 낮다. 하지만 철도망·차량·터미널을 유지해야 하는 자산집약적 구조에서도 장기간 안정적으로 현금을 회수한다. 2025년에는 $8.1B의 영업현금흐름을 만들고 약 $3.8B를 투자한 뒤 $4.3B의 FCF를 남겼다.
Alphabet은 절대 FCF 규모에서는 Apple 다음으로 강하고 ROE는 American Express와 비슷하다. 그러나 ROIC가 5년 평균 32.8%에서 2025년 28.0%로 내려왔다. 이는 사업 악화보다는 AI 인프라 투하자본이 이익보다 빠르게 늘어난 결과에 가깝다.
4. 알파벳 투자는 왜 Apple보다 BNSF에 가까운가
현재 수익성만 보면 알파벳은 BNSF보다 Apple에 훨씬 가깝다.
하지만 앞으로의 투자구조는 반대다.
Apple은 생산설비 대부분을 공급망에 맡기고 브랜드·운영체제·서비스 생태계에서 높은 수익을 얻는다. Coca-Cola는 브랜드와 유통망, American Express는 카드회원과 가맹점 네트워크를 기반으로 추가자본보다 현금흐름이 빠르게 증가한다.
반면 알파벳은 AI 모델, TPU, 서버, 데이터센터, 전력·냉각·네트워크에 막대한 선행투자를 해야 한다. 수요가 완전히 실현되기 전에 물리적 네트워크를 먼저 구축해야 했던 철도와 유사하다.
알파벳의 연간 CAPEX는 2015년 약 $9.9B에서 2025년 $91.4B로 9배 이상 증가했다. 2025년에는 영업현금흐름의 약 55.5%가 CAPEX로 재투자됐다.
철도 부흥기와 투자단계를 맞춰 비교하면 AI 인프라의 투자속도가 훨씬 가파르다. 아래 그래프는 금액 자체가 아니라 시작점을 100으로 맞춘 투자 증가속도 비교다.
그래프상 알파벳의 CAPEX 지수는 2015년 100에서 2025년 919까지 상승했다. 같은 관측기간의 철도산업 5년 이동평균 지수는 100에서 118로 증가했다.
다만 철도 자료는 1872~1882년 미국 산업 전체의 실질·평활화 자료이고, 알파벳은 한 기업의 명목 연간 자료다. 따라서 경제적 규모를 직접 비교하는 그래프가 아니라 투자 가속도를 비교하는 자료다.
두 산업의 공통점
초기에 막대한 고정비와 선행 CAPEX가 필요하다.
네트워크 완성 전까지 FCF가 압박받는다.
규모가 커질수록 단위당 비용이 낮아진다.
후발주자가 동일한 네트워크를 복제하기 어렵다.
최종적으로 소수 사업자 중심의 과점구조가 형성될 수 있다.
중요한 차이
철도망은 수십 년 동안 사용할 수 있지만 AI 서버와 가속기는 기술교체와 감가상각 속도가 훨씬 빠르다.
따라서 AI 인프라의 해자는 단순히 “많이 투자했다”는 사실에서 발생하지 않는다. 높은 가동률, 낮은 단위비용, 고객 고착효과와 가격결정력을 확보해야 비로소 철도와 같은 해자가 된다.
5. 철도는 막대한 투자 이후 장기간 현금을 회수했는가
철도산업은 1870년대부터 1911년까지 막대한 자본을 투입해 미국 대륙 규모의 운송망을 구축했다. 하지만 투자 완료 직후부터 안정적인 FCF를 얻은 것은 아니다.
1911~2025년 산업 FCF 대용치를 연속적으로 추정하면 다음과 같은 흐름이 나타난다.
1911년 영업 FCF 추정치: 약 $0.36B
대공황·전쟁·규제기에도 대체로 플러스 유지
1970년대 규제와 경쟁력 약화로 급락
1979년 사실상 손익분기 수준
1980년 규제완화 이후 구조조정과 통합
1990년 약 $6.4B
2010년 약 $14.0B
2025년 약 $23.9B
현대적 현금흐름표가 존재하지 않는 기간은
철도 순영업이익－순자본지출로 추정했다. 보간 연도가 포함된 명목달러 기준 산업 영업 FCF 대용치다. |
| 자료 기반: NBER 철도 자본형성 연구, NBER Macrohistory, BEA 산업별 고정자산, BTS Rail Profile |
핵심은 철도산업이 100년 내내 안정적으로 현금을 번 것이 아니라는 점이다. 초기 투자 이후에도 운임규제, 자동차·트럭과의 경쟁, 파산과 구조조정을 겪었다.
현재 과점사업자의 높은 현금창출력은 철도망 건설 직후가 아니라, 장기간의 산업재편과 규제완화가 끝난 이후 본격화됐다.
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| 이렇게 비교해놓고 보니, oracle이 위험해보이기도 하고..? |
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| Oracle’s CDS Hits All Time High, Bonds Drop amid AI-Related SentimentA |
6. 과점화 이후 철도사업자의 실제 현금회수
현재 미국 대형 철도산업은 BNSF, Union Pacific, CSX, Norfolk Southern 등을 중심으로 과점화돼 있다.
이들 네 사업자의 2010~2025년 FCF를 합산하면 다음과 같다.
16년 연속 합산 FCF 플러스
2010년 합산 FCF 약 $6.0B
2025년 합산 FCF 약 $13.7B
16년 누적 FCF 약 $174.2B
2025년 BNSF FCF 약 $4.3B
2025년 BNSF의 버크셔 배당 약 $4.4B
즉 철도망 건설에 투입된 막대한 자본은 수십 년의 시행착오와 산업재편을 거친 뒤, 살아남은 과점사업자에게 장기간 반복되는 현금흐름으로 전환됐다.
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| 북미 화물 네트워크망 https://www.aar.org/states/ |
7. 알파벳은 지금 어느 단계인가
알파벳은 서로 다른 두 종류의 사업 특성을 동시에 갖고 있다.
따라서 버핏의 알파벳 투자는 이미 완성된 소비재 해자를 사는 Apple·Coca-Cola 투자와는 결이 다르다.
보다 정확한 해석은 다음과 같다.
알파벳의 기존 검색·광고 사업이 막대한 현금을 공급하는 동안 AI 컴퓨팅 인프라에 선행투자하고, 그 인프라가 장기적으로 소수 사업자만 운영할 수 있는 디지털 기간망으로 발전할 가능성에 투자한 것이다.
버크셔가 이를 단순한 관찰 수준으로 보고 있지 않다는 사실은 실제 지분 변화에서도 확인된다. 2025년 3분기 최초 편입 후 2026년 1분기까지 상장주식 수를 3.24배로 확대했고, 별도의 $10B 사모투자까지 집행했다.
Alphabet의 2025년 ROIC 28%는 BNSF보다 훨씬 높고 Coca-Cola보다도 높다. 아직 저수익 인프라 사업자가 된 것은 아니다. 그러나 CAPEX 증가로 ROIC가 5년 평균 아래로 내려왔다는 것은 투자논리가 이제부터 검증단계에 들어갔음을 의미한다.
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| 2026.04.30 Alphabet |
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| 2026.04.30 Alphabet |
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| 최근 2달간 급격히 상향조정되고 있는 Anthrohpic 실적추정치 |
결론
Apple은 현재 가장 우수한 현금창출기업이고, American Express는 높은 ROE와 강한 주주환원 능력을 보여준다. Coca-Cola는 장기간 안정적인 자본수익률을 유지하고, BNSF는 낮지만 예측 가능한 수익률로 거대한 물리적 자산을 현금화한다.
알파벳은 현재 네 기업의 장점을 일부씩 갖고 있지만, 앞으로의 투자구조는 BNSF에 가장 가깝다. 검색·광고라는 기존 현금창출원이 AI 철도망을 건설하고 있기 때문이다.
성공한다면 알파벳은 단순한 기술기업이 아니라 장기간 높은 FCF를 회수하는 디지털 기간망 과점사업자가 될 수 있다. 반대로 실패한다면 막대한 CAPEX와 빠른 기술 감가상각만 남는다.
버크셔가 지분을 세 배 이상 확대했다는 것은 이 불확실성이 해소됐다는 뜻이 아니다.
대신, 버핏이 알파벳의 기존 현금창출력과 AI 인프라의 장기 과점 가능성에 상당한 확률을 부여했다는 뜻에 가깝지 않나 싶다.
=끝
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