2025년 10월 23일 목요일

생각정리 101(* 2차전지, ESS, 배터리)

연애 초기에 나는 2차전지 주가가 과열됐다고 종종 열을 올려 이야기하곤 했다.

주식에 관심이 없던 아내는 그럴 때마다 묵묵히 내 말을 들어주었다.

가끔 그때 내가 열변을 토하던 장소를 함께 지나칠 때면, 아내는 그저 열변을 토하던 내 모습이 웃겼었다곤 한다.

최근 2차전지 관련 주가가 다시 오르자, 내 생각을 한 번 정리해 기록해 두려 한다.

요약

2025년 글로벌 ESS 증설은 사상 최대(약 247GWh, 펌프수력 제외). **유틸리티 비중 84%**로 전방이 한쪽에 치우쳐 있다. 2026년 360GWh 전망이 공표되어 있지만(탑다운), 정책·투자 사이클 둔화가 선행되면 실현치는 하회할 위험이 커진다. pveurope.eu
중국의 과잉생산 억제·투자 규율 강화(MIIT 가이드라인·NDRC ‘군집투자’ 억제)와 수출 VAT 13% 환급 폐지로 4Q25부터 태양광·스토리지 조달가 +9% 상방 압력. 단기적으로 발주·착공 템포가 저하될 수 있다. pv magazine International+4pv magazine International+4Wood Mackenzie+4
미국은 2025-09-30 이후 연방 EV 크레딧 종료가 확정되어 EV 수요에 하방압력(귀하 가정: ’26 -20% 이상). 그 여파는 ESS 연계형 프로젝트의 수익성·파이낸싱 심리에도 간접적 부담. 국세청
2025년 2분기 미국 BESS AC 시스템가는 분기 내 +56~68% 급등(관세·운송비 등 중첩). 가격 변동성은 발주 보류·스펙 재협상을 유도하며, 2026년의 실착공 레이트 둔화 리스크를 키운다. Energy-Storage.News+2Energy Storage+2
이익률(최근 ~15%) 상승의 본질은 셀·모듈 납품에 랙/컨트롤러·현장 설치(EPC 유사) 마진 ~+10%p가 프로젝트 완료 시점 ‘일괄’ 인식되며 생긴 비반복·저가시성 이익이라는 점. 전방 둔화가 시작되면 해당 기여는 급격히 축소된다. (귀하 내부 가정)

1. EV

1) 왜 지금 가격이 오르는가: 정책·공급망 레이어의 중첩

중국산 흑연 활성 음극재(AAM) AD/CVD 예비판정(’25.5~7): 예치금(보증금) 부과로 수입단가 레벨 상승. 섹션301과 별개의 추가 부담.
섹션301 상향(’24 발표, ’25~’26 단계 적용): EV 100%, EV용 리튬이온 배터리·부품 25%, 임계광물·천연흑연 25%(’26) 등 구조적 상방 고착.
중국 수출 VAT 13% 환급 축소/폐지(’25.4Q부터 파급): LFP·ESS 체인 조달가 ≈+9% 시그널.
미국 BESS AC 시스템가 단기 급등(’25.2Q, +56~68%): 관세 레이어 중첩과 불확실성으로 “가격 레벨 재정의”가 이미 관측(ESS는 BOS/PCS 포함이라 변동폭 과장되지만 방향성 시사).

2) 비용 → 팩가 → 소비자가격: 산출 프레임(가정·공식)

팩 기준단가: $130/kWh(BNEF $115 + DOE 128~133 절충).
소재비 가중치: CAM(양극) 30%, AAM(흑연 활성재) 8%.
정책 가정: CAM 25%(상방 50%), AAM AD/CVD≈105%, 중국 노출분에 한해 VAT≈+9%.
노출도(중국산 비중): LFP 체인이 상대적으로 높음, NMC는 국제/북미 다변화 진척.
소비자 전가율: 50/75/100% 감도.
수요 탄력성(점탄력): 차급별 -1.2/ -1.0/ -0.8(소형/중형/대형), 교차탄력(ICE←EV 가격) +0.03.
세액공제(§30D): ’25.9.30 이후 사실상 폐지로 +$7,500 절대충격이 모든 공제대상 EV에 공통적으로 붙음(상한: 세단 $55k, SUV $80k; 수수료·세금 제외).

팩가 상승률(%) ≈
CAM(30%)×관세×중국노출 + AAM(8%)×(AD/CVD)×중국노출 + [VAT(9%)×(중국노출×해당소재비중)]

3) 시나리오별 결과(브랜드·세그먼트·케미스트리·전가율 포함)

3-1. Base(CAM 25%, 전가율 75%, 노출 유지)

3-2. Upside(CAM 25%, 전가율 50%, 中노출 -10%p, OEM 인센티브 $1k)

공제 후에도 Δ$가 $6.6k~$7.1k로 줄지만, EV 수요 -9%~-24%(차급별)로 여전히 두 자릿수 하락이 빈번.

3-3. Downside(CAM 50%, 전가율 100%, 中노출 +10%p)

공제 후 Δ$ $8.2k~$9.5k, EV 수요 -11%~-32%. LFP·소형일수록 타격 최대.

해석 포인트

(i) 세액공제 $7,500은 소재·관세보다 절대충격이 더 큼. (ii) **저가/소형/높은 中노출(LFP)**에서 %상승이 커져 수요감소가 심화. (iii) 대형/NMC는 민감도 낮지만 Downside에선 두 자릿수 하락.

읽는 법

첫 번째 그래프: 세액공제 폐지 이후 소비자 가격 상승폭(달러)을 **시나리오(Base/ Upside/ Downside)**별로 모델별 막대로 비교.
두 번째 그래프: 동일 조건에서 **EV 수요 변화율(%)**을 표시.
세 번째 그래프: Base 시나리오에서 팩 원가 상승의 구성요소(CAM/AAM/VAT)를 pack cost 대비 퍼센트포인트로 분해.

4) 2026년 미국 EV 판매전망(YoY)

2025년 EV ≈160만대(BNEF), 2026년 전체 시장 ≈1,525만대(-1% YoY)(GS).
**’26 EV 점유율이 보합(~10%)**이면 EV ≈152.5만대, YoY ≈ -4.7%.
점유율 9.5%/10.5% 가정 시 -9.5% / 0% 근처.
위 시나리오의 가격상승+공제폐지는 점유율 상방을 제약 → **보수적 베이스 -5% 내외(범위 -10~0%)**가 합리적.

해석: 점유율이 보합이라면(10% 내외) ’26년 EV 판매는 전년 대비 대략 -5% 수준의 하락이 합리적. 점유율이 0.5%p 내려가면 하락폭은 -9%대, 0.5%p 오르면 보합에 근접. (BNEF의 “보합” 코멘트와 Goldman의 총수요 -1% 전망을 결합한 보수적 결과) 유틸리티 다이브+1

5) ICE 대비 가격격차(Price Gap)와 수요 전환

본 프레임은 ICE 가격 불변(보수) 가정 → EV–ICE 격차 확대 = EV 공제 후 Δ$.
Base에서 소형/중형/대형의 격차 확대는 +$8.46k / +$7.91k / +$7.74k.
교차탄력 +0.03 적용 시 ICE는 +0.3~+0.8% 수준의 보완적 증가.

6) TSLA vs ICE 페어 비교(공제 폐지 효과만 반영)

3Q25 기준 TSLA “소비자가”(목적·주문 수수료 포함)와 동급 BMW ICE를 매칭, 공제 전/후 변화에서 수요탄력을 곱해 비교.

요지: 볼륨 존인 3/Y는 공제 소멸로 **+15~18%**의 명목가 상승 → EV 수요 두 자릿수 하락, 동급 ICE는 +0.5% 내외 반사이익. 반면 S/X는 공제 비대상이라 영향 미미.

최종 정리

1) 메커니즘(요약)

정책 레이어 중첩: AAM(흑연) AD/CVD + 섹션301(양극·부품·임계광물) + 중국 VAT 환급 축소 → 팩 원가의 ‘새로운 상단’ 고착.
세액공제(§30D) 종료: 공제 대상 EV에 일괄 +7,500달러 절대 충격. 특히 **저가/볼륨존(3/Y, LFP 비중↑)**에서 가격상승률이 커져 **수요탄력(−1.0 전후)**에 의해 두 자릿수 수요 하락으로 직결.
ICE 교차탄력: EV 가격↑ → 동급 ICE 미약하나 일관된 +0.5%p 내외 반사수요.

2) 수치로 본 핵심(우리 시나리오 테이블 기준)

Base: 세액공제 폐지 후 소형 LFP는 소비자 가격 +8.46k 달러, EV 수요 ≈ −29%. 중형 NMC도 −20% 전후, 대형 NMC조차 −11% 내외.
Upside(전가율 50%, 中노출 −10%p, 인센티브 1,000달러): 그래도 −9%~−24% 하락.
Downside(CAM 50%, 전가율 100%): −11%~−32%.
2026년 미국 EV 판매 YoY 베이스 −5%(범위 −10~0%). 점유율 상방 제약이 명확.

3) 한국 밸류체인의 ‘반사수혜’와 그 한계

이익 요인
- 중국산 소재(특히 AAM·LFP CAM) 관세 부담으로 비(非)중국 공급망의 상대 경쟁력 개선.
- 북미·동맹권 내 생산(국산/우군산) 라인에 가동률·가격 프리미엄 기회.
- FEOC 규정 하에서 적격 소재/부품은 OEM 조달의 우선순위로 편입.
하지만, 더 큰 반대력
- 수요 파이 자체 축소: 공제 소멸 + 정책상승 전가 → 저가·보급형 EV 가격 레벨이 한 등급 위로 점프.
- 볼륨 미스가 팩 출하·셀/소재 가동률을 직접 갉아먹음.
- 우리의 시뮬레이션처럼 **핵심 볼륨(60~75kWh, LFP/NMC 혼재)**이 −10~−30% 범위의 수요감소에 취약. 라인 증설/믹스 개선으로 상쇄하기 어렵다.
- ESS로 전환해도, 2025년 관측된 BESS 급등/변동성은 발주 지연·재견적 리스크를 내포. 모듈·시스템 단위에서의 가격 경직성이 팩 수요 회복을 늦춘다.

4) 그래서 무엇이 더 큰가? — 손익 비교의 방향성

**반사수혜(스프레드 개선 + 점유율 일부 이동)**는 단위당 마진에 긍정적일 수 있다.
그러나 저가 EV 수요 자체의 축소가 **물량 감소(가동률·고정비 레버리지 악화)**로 이어지면, 총마진·영업이익 레벨에서 마이너스가 더 큼.
특히 LFP 중심의 보급형 수요가 꺾이는 국면에서는, CAM/AAM/분리막/전해액/동박 등 전 밸류체인 판매량 둔화가 연쇄적으로 발생.
결론적으로 **“중국산 관세로 한국이 이긴다”**는 단선적 서사는 수요탄력·세액공제 소멸의 절대효과 앞에서 힘을 잃는다. 총량(볼륨) 훼손 > 스프레드 개선의 비대칭.

5) 투자/전략 관점의 마무리 코멘트

주가 탄력은 단기 뉴스플로우(관세·AD/CVD·미국 내 투자)로 들쭉날쭉할 수 있다.
하지만 **’26 YoY −5%(베이스)**라는 볼륨 리스크가 깔린 채, 저가·볼륨존의 가격 레벨 전환이 지속되면, 한국 밸류체인 반사수혜만으로 업황을 상쇄하기 어렵다.

한 문장으로 끝

중국향 배터리 관세로 ‘한국 밸류체인’이 상대적 이익을 얻는 사실은 맞지만, 세액공제 폐지와 소재·관세 전가가 만들어낸 ‘보급형 EV 수요 붕괴’가 더 크다 — 그래서 총체적으로는 ‘반사수혜 < 수요침체’가 된다.

2. ESS

2025년 글로벌 ESS 증설은 사상 최대(약 247GWh, 펌프수력 제외). **유틸리티 비중 84%**로 전방이 한쪽에 치우쳐 있다. 2026년 360GWh 전망이 공표되어 있지만(탑다운), 정책·투자 사이클 둔화가 선행되면 실현치는 하회할 위험이 커진다. (pveurope.eu)

중국의 과잉생산 억제·투자 규율 강화(MIIT 가이드라인·NDRC ‘군집투자’ 억제)와 수출 VAT 13% 환급 폐지로 4Q25부터 태양광·스토리지 조달가 +9% 상방 압력. 단기적으로 발주·착공 템포가 저하될 수 있다. (pv magazine International)

미국은 2025-09-30 이후 연방 EV 크레딧 종료가 확정되어 EV 수요에 하방압력(귀하 가정: ’26 -20% 이상). 그 여파는 ESS 연계형 프로젝트의 수익성·파이낸싱 심리에도 간접적 부담. (국세청)
2025년 2분기 미국 BESS AC 시스템가는 분기 내 +56~68% 급등(관세·운송비 등 중첩). 가격 변동성은 발주 보류·스펙 재협상을 유도하며, 2026년의 실착공 레이트 둔화 리스크를 키운다. (Energy-Storage.News)
이익률(최근 ~15%) 상승의 본질은 셀·모듈 납품에 랙/컨트롤러·현장 설치(EPC 유사) 마진 ~+10%p가 프로젝트 완료 시점 ‘일괄’ 인식되며 생긴 비반복·저가시성 이익이라는 점. 전방 둔화가 시작되면 해당 기여는 급격히 축소된다.

1) 전방(Utility 중심) 구조와 둔화 메커니즘

애플리케이션 믹스: 2025년 신규 증설 247GWh 중 유틸리티 84%·BTM 16%. 유틸리티 파이프라인의 체력에 전방이 과의존. 이 축이 흔들릴 경우 총량 민감도가 크다. (pveurope.eu)

지역 믹스: InfoLink는 2025년 221.9GWh(추정) 중 **미주 55·유럽 27·중동/아프리카 13·APAC(중국 포함) ~126.9GWh(잔차)**로 본다. 중국/아시아 비중이 가장 큼. 중국 투자기조 변화는 글로벌 총량에 즉시 파급된다. (Energy Storage)

둔화 신호

중국: 2024~25년 PV 제조 가이드라인 강화·저가 출혈경쟁 억제·낙후설비 퇴출 등 과잉규율이 본격화. 2026~(15차 규획) 앞두고 투자 규율 강화 신호가 누적. IEA도 2025년 재생 투자증가 둔화, PV 투자 소폭 후퇴 가능성을 언급한다. 유틸리티 ESS는 중국의 재생 CAPEX 템포에 크게 연동된다. (Wood Mackenzie)

가격·조달 환경: 4Q25 중국 수출 VAT 환급 폐지 등으로 태양광·저장 조달가 약 +9% 전망. 프로젝트 IRR 저하 → 입찰가 재산정/연기 → ’26 실착공 둔화 압력. (Wood Mackenzie)
미국: 2025-09-30 신차 EV 크레딧 종료 확정(IRS). 전기요금·피크관리 수요와 별개로, EV/배터리 체인의 모멘텀 둔화는 ESS 장기 수요심리에 간접 타격. (국세청)

2) 가격 레벨: 단기 상방, 중기 하방(귀하 추정) 간 긴장

배터리 팩(셀+모듈) 트렌드: BNEF 가격조사 기준 ’24 팩 $115/kWh로 20% YoY 하락(과잉설비·원자재 하락). 중기적으로는 <$100/kWh 접근 기대가 확산. (BloombergNEF)
시스템(AC 기준) 단기 상방: 미국 2Q25 AC 시스템가 +56~68% 급등(관세·물류·불확실성). 4Q25는 중국 VAT 환급 폐지 영향이 더해져 조달가 +9% 상방. (Energy-Storage.News)
귀하 가정 vs 시장
- 25E ESS $140/kWh → 26E $120/kWh(하향)
- 시장 상단 추정: 26E $196/kWh
  ⇒ 단기(4Q25~)는 조달 상방이지만, ’26 연평균은 하방이라는 귀하의 뷰. 다만 발주/설치 템포 둔화가 동반되면 매출총이익률은 견조해도 매출/영업이익은 둔화될 수 있다.

3) 수익구조와 ‘지속성’ 점검

이익률(최근 ~15%)의 성격: 셀·모듈 납품에 랙/컨트롤러·현장 설치(EPC 유사) 마진이 약 +10%p로 **한 프로젝트의 ‘완료 시점’**에 일괄 인식. 용량과 무관한 건별 이익이 섞여 평균 이익률이 높아 보이는 착시가 발생.
지속성: 설치 물량이 줄면 해당 일회성 마진이 바로 증발. 전방이 신규→교체 수요로 전환될수록 정기 O&M·보증·증설(augmentation) 비중이 커지지만, 이는 단가/마진 레벨이 낮고 인식주기도 길다.
리스크: ① 발주 지연(입찰가 재산정), ② EPC 병목(그리드 연계·인허가), ③ 가격 변동성(관세·물류·VAT). 2025-2Q 사례처럼 분기 내 급등락이 반복되면 수주·인식 타이밍 리스크가 확대. (NACleanEnergy)

4) 전방 축소(’26~) 시나리오 정합성

탑다운 vs 보텀업: BNEF의 ’26 360GWh 증설 전망(탑다운)과 달리, 중국 투자 템포 둔화 + 조달가 상방 + EV 보조 축소의 삼중압력은 보텀업 실착공을 제약할 소지가 크다. 정책/금융 여건 완화가 동반되지 않으면 실현치는 가이던스 하회 가능성. (pveurope.eu)
중국 축: MIIT와 NDRC의 과잉규율·군집투자 억제는 신규 증설의 허들 상향을 의미. 재생 CAPEX가 고성장(’21~’25) 후 질적 성장·선별 투자로 기조가 바뀌면, 유틸리티 ESS 신규 발주가 정체/감속될 개연성이 높다. (Wood Mackenzie)
미국·유럽 축: IRA/ITC가 버팀목이지만, 단기 조달가 상방·그리드 병목이 가속되면 ’26 실착공의 우하향 리스크는 유효. 반면 **장기(’30년대)**에는 누적 TWh 트랙은 유효해 교체·장주기(6~8h+) 수요가 재부상. (장기 확장성은 유지) (Reuters)

부록: 우리가 참조한 핵심 지표

BNEF(2025-10-21): ’25 92GW/247GWh, 유틸리티 주도, ’26 360GWh 전망. (pveurope.eu)
InfoLink(2025-02-25): ’25 221.9GWh, 미주 55/유럽 27/MEA 13/아시아(중국포함) 잔여. (Energy Storage)
Wood Mackenzie(2025-10): 4Q25 태양광·저장 조달가 +9%(중국 VAT 13% 환급 폐지 등). (Wood Mackenzie)
Anza Q2(2025-06): 미국 BESS AC 시스템가 +56~68%(’25.1 대비). (Energy-Storage.News)
IRS(2025-10): 신차 EV 크레딧(§30D) 2025-09-30 이후 취득분 미적용 공시. (국세청)
배터리 팩 가격: ’24 평균 $115/kWh(BNEF). 중기 <$100/kWh 기대 관측. (BloombergNEF)

아.. 왜 계속 올라.. 'ㅅ'

2025년 10월 22일 수요일

2026년 전망 초안: 낙관론

서문: 한때 형편없던 RA의 기억과 지금의 습관

증권업계에 잠깐 몸담았을 때 나는 RA로 입사했으나, 솔직히 말해 형편없는 RA였다. 이맘때면 리서치 부서는 다음 해의 섹터별·거시·전략 전망을 차례로 준비하는데, 당시 내 역할은 그 다양한 자료를 취합·정리해 하나의 파일로 묶는 일이었다. 문제는 내가 그 일을 해야 하는지조차 몰랐던 것이다. 팀 캘린더를 제대로 보지 못한 내 책임도 있었지만, 누구도 사전에 귀띔해 주지 않았다.

어느 날 사수가 “지금 리서치부서가 왜 바쁜지 아느냐”고 물었고, 나는 “모르겠다”고 답했다. 사수는 격분과 실망이 혼재되어 있는 표정을 숨기지 못했었다. (*여러 추가 요인이 있었지만) 그 일을 계기로 나는 운용사로 이직하게 되었고(아이러니하게도 그 사수가 **운용사 대표에게 직접 나를 추천해 주셨었다), 아마 그 순간 사수는 내가 증권사 RA·애널리스트와는 맞지 않는다고 정리했을 것이다. 운용업계로 옮긴 뒤 사수와의 관계는 오히려 더 좋아졌었고, 지금까지 가끔 연락하며 지낸다.

사수는 혼자 있기를 선호하던 내 성향을 이해하면서도, 동기 모임과 여러 업계 모임에 일부러 나를 밀어 넣었다. 점심도 혼자 먹으려 하면 끌고 나가 다양한 자리에 앉혔다. 나는 어려서부터 무리지어 다니는 것을 싫어했고, 혼자 있는 시간이 편했다. 스스로를 ‘자발적 왕따’라 불렀는데, 이런 성향은 큰 조직생활에 불리하게 작용하는 경우가 많았다. 그럼에도 증권업에서 커리어를 시작한 습관 때문인지, 해마다 이 시기가 되면 내년 전망을 머릿속으로라도 스케치해 보게 된다.

다음은 그런 관점에서의 2026년 낙관적 시나리오 전망에 대한 기록이다.

항상 연간 전망 밑그림 큰 틀의 아이디어는 국내 한 애널리스트 분으로부터 많은 도움을 상당히 많이 받고있다.

국내: 정책, 선거, 그리고 유동성

1) 정책 환경

개인적으로 현 정부(민주당)의 정책 방향은 에너지·산업·부동산 등 주요 영역에서 시장 논리를 무시하거나 거스르는 결정의 연속이였다고 본다. 그중에서도 연이은 부동산정책 실패가 핵심 트리거였으며, 피날레는 보유세 인상 카드로 마무리될 가능성이 높고, 이 결과는 2026년 6월 지방선거에서 가시화될 것이다.

2) 2026년 6월 지방선거 가늠자

2025년 6월 지방선거를 앞두고 포퓰리즘은 더욱 확대될 것.
2026년 6월 지방선거를 앞두고 지자체장 여론 전망이 국민의힘쪽으로 차츰 기울기 시작할 것.
서울시장은 김민석 대 오세훈 구도에서, 부동산정책 실패의 반작용으로 오세훈(보수) 우위가 유력.
부산은 박형준 시장 이후 후임자(국힘)와 전재수(민주당) 구도에서 국힘 압승 전망.
울산은 기존의 계획했던 20GW AI D/C PJT GPU부족으로 인해 대거 취소 전망. 그로인한 일부 민심이탈 우려
경기도는 3차 부동산정책의 추가 토허제구역 지정 여파로 민심이 국힘 쪽으로 기울기 시작.
주요 지자체 민심은 국힘으로 기울기 시작. 특히 이번 부동산정책의 실질적 책임은 최측근 관료들에게 있다. 특히 구윤철 총리의 실보유세 0.2%→1% 대폭 인상 발언으로 여론의 다수가 돌아섰다.

https://www.yna.co.kr/view/AKR20251018027100002

3) 조기 포퓰리즘 집행과 자본시장 드라이브

지방선거 위험 인지로 인해 정부는 조기 포퓰리즘을 집행할 것이다. 주요 가닥은 다음과 같다.

대주주 요건 완화: 50억원 → 100억원.
배당펀드 분리과세 허용 및 분리과세 세율 인하.
주식시장 붐을 위해 2025년 12월 150조원 성장펀드 출범 계획.
- 수출입은행·산업은행 각각 40조원 출자, 주요 시중은행 각 15조원 출자를 유도하고, 은행채 발행으로 총 150조원 조달.
- 이 중 50조원은 VC로 공급, 나머지는 관련 ETF 조성을 통해 증시에 대규모 유입을 설계.

정부는 주식시장 BOOM을 위해 SEC(삼성전자) 파운드리 가동률 제고에도 주력할 것이다. 엑시노스 2600 전성비가 다소 미흡하더라도 무리해서라도 생산하여 가동률을 끌어올린다는 시나리오다. 한편 애플–BOE의 SDC 디스플레이 특허침해 소송 패소 이슈로 인해, **아이폰 디스플레이 구동칩(DDI)**도 삼성 파운드리 추가물량을 가져올 가능성이 있다.

KOSPI: 2026년 지수와 이익 사이클

SK하이닉스(SKH) 2026년 OP 전망: 60조원.
삼성전자(SEC) 2026년 OP 전망: 60조원.
2026년 코스피 이익 전망: 320조원(컨센서스는 350조원까지 상향 가능).
2025년 코스피 이익 전망: 260조원으로부터 23~30% 이익 업사이드 여지.

변수로는 SEC의 HBM 진출 가속을 위한 웨이퍼 로스 이슈가 있다. 이 과정에서부터 DRAM 숏티지가 시작됐었을 가능성이 있다. 그러나, 과도한 웨이퍼 로스는 SEC는 2026년 60조 OP 전망 미스 가능성으로 이어진다. 반대로 메모리 가격 상승의 과실을 SKH가 온전히 누릴 가능성이 커 60조 (*사내전망) 이익을 초과달성할 SKH 선호가 합리적이다.

정책 측면에서 조기 포퓰리즘으로 유동성은 전년 대비(YoY) 약 20% 증가할 것으로 추정된다. 이익 모멘텀 최대 30% + 유동성 20% = 총합 50% 지수 업사이드를 가정하면, KOSPI 3,600pt × 1.5 = 5,400pt가 최대치 시나리오로 계산된다.

~~(*다만, SEC의 26년 OP전망은 나에겐 다소 허무맹랑한 수치로 들리긴 한다)~~

해럴드 경제

유가·정제: OPEC+와 S-OIL

2025년 9월 기준 OPEC 잉여 캐파는 약 312만 b/d로 보이며, 사우디 중심 증산 기조로 곧 150만 b/d까지 하락할 전망이다. 150만 b/d 이하는 6개월 내 단기 증산이 어려운 영역이므로, 초과공급 여력 축소가 진행된다.

이 상황에서 관세 공백으로 글로벌 제품 생산이 늘어나면, S-OIL은 **샤힌 프로젝트(6월 완공)**와 정제 마진 개선 효과로 역대급 실적 재현 여건이 마련된다.

미국: 관세 권한과 1년의 공백

핵심 이슈는 트럼프 행정부의 무역협정·관세 전략이다. 본래 관세는 의회 권한이지만, **1977년 국제긴급경제권법(IEEPA)**은 대외 기원의 비상 위협 선언 시 대통령에게 대외거래 차단·제한 권한을 부여한다. 트럼프는 펜타닐 유입을 국가비상으로 보고 IEEPA를 통해 관세 관련 권한을 쥐려 했으나, 의회·사법부의 위헌 심판에 직면해 있다. 이미 앞선 1,2심에서 트럼프는 패소했으며, 2025년 11월 5일에 시작되는 3심에서도 패소 가능성이 높다. 그 경우 트럼프는 슈퍼 301과 무역확장법 232조로 우회해 관세 유지·조정을 시도할 것이다.

절차적으로 불공정 무역 조사에 270일, 이후 보복관세 결정까지 총 1년이 걸린다. 이 기간은 사실상 관세 공백에 해당한다. 따라서 2026년 1년 동안은 전 세계 교역국이 미국으로의 수출을 앞당기기 위해 과잉 생산에 나설 가능성이 높다. 의류·가전·철강·화학 등 전 제품이 미국 항구에 선제적으로 쌓이는 그림이 그려진다.

2026년 미국 정치·정책 맥락

2026년 11월 중간선거가 있다.
2025년 5월 미 연방대법원이 트럼프 상호관세 위헌 안건 심리를 개시했고, 2026년 초 결심 예정.
위헌 판단이 나오면 이는 국가비상사태 부정이므로 행정부 권한 축소가 연쇄적으로 이어질 수 있다(이민·군사·예산 집행 등).
해외군사원조 축소, 관세수입 기반 예산사업(예: 마스가·맨해튼 프로젝트) 중단 가능성.
관세정책이 공격받자 인도·중국·일본·유럽 등과는 MOU 수준만 체결하고 직접투자는 보류하는 기류.
권한 축소와 관세수입 부족에 대응하기 위해 유동성 확대(돈풀기) 가능성 상승.
실물경기 둔화 + 풍부한 유동성 = 버블 조짐.
중간선거를 앞두고 금리 인하 압박이 강화될 전망.

유럽: 유동성의 또 다른 축

프랑스의 재정위기로 ECB에 긴급 구제 요청이 발생할 경우, ECB는 추가 채권 발행을 통해 프랑스를 구제해야 한다. 프랑스 외 부채비율이 높은 국가들도 순차적으로 구제를 요청할 수 있으며, 그때마다 추가 발행을 통해 유동성 공급이 이어질 것이다. 유럽발 유동성 확대는 글로벌 리스크자산에 우호적으로 작용한다.

유럽의 지속불가능한 복지정책, 그로 인한 부채증가 귀결은 이전글에 언급한바 있다.

중국: 권력이동 변수와 개혁·유동성 시나리오

이번 4중전회의 최대 관건은 시진핑의 주석직·군사위직 유지 여부다. 시진핑 군사위 주석직 사퇴설, 장유사·후춘화 부상이 거론된다. 장유사가 군사위를 가져갈 경우 2년간 ‘등소평식 개혁개방’ 회귀 가능성이 있다.

이 경우 개혁개방 + 유동성 확대로 ‘파티’가 벌어질 수 있으며, 장유사(82집단지원군)의 베이징 장악이 배경으로 작용한다.

시진핑은 국가주석 또는 당 주석만 유지하고 군사위는 장유사에게 이양하는 선택지가 현실적이며, 그렇지 않다면 내부 권력투쟁 격화 위험이 커진다.

“시진핑, 군사위 주석직 사퇴설… 후임에 장유샤·후춘화 부상” < 국제일반 < 국제 < 기사본문 - 천지일보

전략 프레임: 2021~2022년식 버블 경로의 데자뷰

WTI 50~55달러를 하방으로 보고, OPEC 잉여 캐파 160만 b/d 수준 진입과 동시에 **미국 관세권한 축소 → 2026년 한시적 ‘Tax-free’**가 전개된다면, 전 세계 공장 가동률이 미국향 수출을 위해 다시 뛰기 시작한다.

유가가 WTI 55달러 부근에 2~3개월 체류하면, 약 2개월 시차로 휘발유 소비 증가가 나타나고, 이후 가처분소득 증가 → 플라스틱(화학) 수요 증가로 이어질 수 있다.

그 결과 유가·정제마진·NCC 스프레드 확대, 나아가 산업재 사이클의 귀환이 가시화될 수 있다. 이는 2021~2022년 버블 국면과 유사한 경로이다.

참고 링크

동시에 현재 **미국 기준금리와 미 10년물 금리의 스프레드(약 70-100bp)**도 연속 3-4회 기준금리 인하 가능성을 시사한다.

https://tradingeconomics.com/united-states/government-bond-yield

여기에 트럼프의 강한 인하 압박까지 겹치면 글로벌 유동성 파티는 더욱 가팔라질 것이다. 더욱이 짝수해는 선거가 많은 해이며, 2026년은 한국·미국 모두 중간선거가 있다. 양국 정권 모두 유동성 확대를 선택할 유인이 크다.

섹터·테마별 관점

1) 반도체

KOSPI 이익: 2026년 320조(컨센 350조 상향 여지), 2025년 260조 대비 23~30% 업사이드.
SEC의 HBM 진입 가속으로 웨이퍼 로스 심화 → DRAM 숏티지 논리.
SEC 전망 미스 가능성 vs SKH의 가격상승 과실 수혜.
결론: SKH 선호.

2) 배터리

미국 배터리 시장은 9월부터 거래 절벽 예상. BBB법 통과로 EV 구매 보조금 7,500달러가 소멸되며, 2026년 EV 판매 -20% 이상 급감을 가정.
여전히 국내 배터리사들의 26년 op전망은 너무 높다. op 가이던스를 -50%정도 하향시켜야하지 않을까 싶다.

3) ESS

2026년 ESS 시장 전망은 보합~하향.
중국 4차 5개년(재생에너지 4%→19% CAGR 상향) 종료, 2025년 5차 5개년에서는 신재생 CAPEX 대폭 축소.
태양광은 신규보다는 교체수요 중심으로 전환 → ESS 전방시장 축소. 이는 중국의 최근 산업별 과잉생산억제 기조의 연장선.
25E ESS $140/Kwh -> 26E ESS $ 120/Kwh로 하향 전망 (*일부 증권사 ESS 26년 $196/kwh 전망과 엇갈림.)

4) 산업재

OPEC 잉여캐파 312만 b/d → 150만 b/d 전망, 150만 b/d 이하는 6개월 내 증산 불가.
보통 유가 하락 → 2~3개월 후 휘발유 수요 증가 → 가처분소득 증가 → 소비심리 개선 → 플라스틱(화학) 수요 증가의 경로.
NCC 스프레드 개선 기대.
2026년 관세 공백으로 글로벌 생산 증가 시
- 정제마진 회복 + S-OIL 샤힌(6월 완공) 효과 결합 → S-OIL 최고 실적 재현 여건.
미국 기준금리 급인하 + 관세권한 축소 동시 발생 시
- 미국 주택시장 회복, 건자재·가전·기타소비재 대미 수출 급증 가능.
- 미국 항구 적체 가능성까지 고려하여 SCFI 지수 모니터링 필요.

5) 자동차

장기적으로 보호주의(저성장→우파 득세) = 폐쇄무역 상수.
그럼에도 2026년 관세권한 축소 가시화 시 수급 집중 섹터 중 하나.
다만 유동성 과잉 → 인플레 재점화 → 코로나 회복기 병목 재현 가능성 유의.

6) 화장품

관세 피해주로 묶였지만, 가처분소득 증가와 선거 전 유동성 파티 속 소비 여력 급증 수혜.
미국 및 美교역 비중 높은 아시아 국가 동반 호조 시 브랜드·유통 우선, OEM 후순위 전략 유효.

7) AI

금리 인하 + 글로벌 유동성 증가 + 관세 리스크 약화는 AI H/W·인프라 투자 가속 요인.
규제·행정 입김 약화는 장비사 호재.
메모리 구조적 숏티지가 2027년 이후까지 지속될 소지, LNG·전력기기 등 에너지 인프라 수요도 호조.
현재 전력·용수·인프라 밸류체인 병목을 감안하면 신규 DC 신증설보다 기존 DC 고도화·교체 수요가 단기적으로 더 강함.
결론: 범용 저부가보다 선단 공정 중심 고부가 H/W 우선.

8) 방산

트럼프 행정부 권한 축소에 따른 해외원조·군사지원 예산 감액 가능성이 높아지면, NATO를 포함한 주요 우방국에서 미군 주둔·개입의 후퇴 속도가 빨라질 수 있다.
이 경우 유럽 및 중동의 안보 불안 재확대 가능성이 높아지고, 현지 재정·전력 공백을 메우기 위한 자주국방 수요가 부상한다.
K-방산은 가격경쟁력·납기·패키지형 후속군수 지원에서 강점을 보유하고 있어 수출 모멘텀이 강화될 여지가 크다.
결론: K-방산 중 수출 포트폴리오 다변화·현지화 역량 보유 업체 중심 비중 확대가 타당하다.

9) 조선

마스가 프로젝트 등 대형 재정사업은 권한 축소·예산 조정 리스크로 직접 수혜 약화 우려가 존재한다.
그러나 북극항로 개방(해빙 시즌 상업운항 확대), 지정학 불안 심화에 따른 에너지·곡물 해상수송 안정성 확보 수요, 그리고 2026년 한시적 관세 FREE 시나리오에 따른 상선 발주 수요 급증이 상쇄 또는 초과효과를 낼 공산이 크다.
친환경 연료 전환(LNG·암모니아·메탄올)·고사양 선종 경쟁력에서 국내 조선이 우위를 보유한다는 점도 구조적 강점이다.
결론: 고사양·친환경 선종 중심 수주 파이프라인 보유 대형 조선사 선호 기조 유지가 합리적이다.

10) 금, 은

금번 시나리오에서 가장 큰 수혜를 받는 자산군은 '금'이다.
트럼프의 권한 축소로 인해 시중에 과한 유동성이 풀리면, 그동안 시중의 유동성을 상당히 흡수해왔던 암호화폐가 힘을 잃고 대신 안전자산의 대표격인 '금'의 상대적 선호도가 상당히 올라갈 가능성이 높다.
금과 관련된 리서치자료는 이전글에 남겨놨었다.

유동성이 풀리는 동시에 산업재 사이클이 재귀한다면 산업재 수요가 전체 은의 수요의 30%를 차지하고 있기에 '은'도 상당한 수혜를 받을 공산이 크다.

지배구조·부동산: 제도 변화와 유동성의 향방

1) 지배구조 제도 변화

2026년부터 집중투표제 + 이사의 충실의무 본격 시행.
외부주주 추천 사외이사 최대 2명 선임 가능.
1순위 타깃: LG·삼성 등 대형 그룹.
상법 개정: 배임 면책 조항 삽입 검토.
기 보유 자사주 소각 의무는 위헌 논란으로 유보.

2) 부동산과 유동성

보유세 인상과 150조 성장펀드 출범, 외국인 자금 유입을 겨냥한 밸류업 정책이 맞물리면 M2 증가가 부동산 가격 상승을 더 자극할 가능성이 높다.

결론: 파티는 아직 끝나지 않았다

개별주 바텀업 플레이는 내년에도 타율이 낮을 전망이다. 유동성 파티가 벌어질 때는 대형주를 포함한 큰 섹터, 그중에서도 어닝 모멘텀 리더가 유동성에 밀려 더 올라갈 가능성이 높다. 특히 근 5년 만의 산업재 사이클 재귀 신호가 살아 있어 개별주로 유동성이 번지기까지는 시간이 더 걸릴 수 있다.

정책·유동성·수급의 세 박자를 점검하며, 반도체(특히 SKH), 산업재(정제·화학 포함), 선택적 소비(브랜드·유통), AI 선단 H/W·장비, 에너지 인프라에 더해 **방산(수출형), 조선(친환경·고사양)**을 우선순위 축으로 두고, SCFI·유가(55달러 축), 금리 경로, 관세 공백 전개, 지역 안보 리스크의 체인 반응을 추적하며 탄력적 비중 조절을 이어가는 전략이 합리적이다.

음악이 멈추기 전까지 파티는 계속 이어진다.
파티가 이어지는 한 서둘러 호박마차에 먼저 오를 이유도 없다.

=끝

2025년 10월 19일 일요일

생각정리 99 (* 차기정권)

“돈 모아서 집 사라, 기회 돌아온다”…국토차관 발언에 대한 단상

"돈 모아서 집 사라, 기회 돌아온다"…국토차관 발언에 '부글'

영상: https://www.youtube.com/watch?v=V9XSLECKfvo&t=3047s

최근 국토부 제1차관이 유튜브에 출연해 그간의 부동산 정책 발표에 대한 개인적 소견을 밝혔다. 그러나 새로운 통찰이나 현실을 제대로 반영한 대안은 드러나지 않았다. 오히려 정책의 현실감각 부재가 두드러졌고, 이상주의적 접근이 현장의 조건과 괴리된 인상이었다.

내가 이해한 바로는, 이번 3차 부동산 규제로 집값이 안정될 것으로 진심으로 믿으시는듯 했다.

그동안 서울 전역 규제로 피해만 봤다고 여겨지던 노도강 지역 대기 매수자에게는 곧 집값이 안정될테이니 **“조금 더 돈을 모아 살 수 있는 기회”**가 올 것이라는 취지였다.

또한 서울 도심의 아파트 외 오피스텔·다세대·빌라 공급 확대와 상품성 제고를 통해 과열 수요를 일부 진정시키겠다는 뉘앙스로 전달되었다.

해당 영상의 댓글 반응은 비판적 의견이 다수였고, 많은 이들이 현실과 동떨어진 대안으로 받아들이는 분위기였다.

정책 공백과 통화·정치 환경에 대한 우려

뚜렷한 추가 부동산정책이 제시되지 않은 채 **시중 유동성(M2)**이 확장되고 집값이 우상향하는 흐름이 이어진다면, 2026년 6월 지방선거에서 민주당이 참패할 가능성이 높다고 본다. 이는 곧 이후 총선에서도 유사한 흐름으로 이어져 정권 교체 가능성을 높일 수 있다고 판단한다.

내가 보기에 중장기적으로 가장 단순하고 현실적인 해법은 서울 도심 재개발 규제 완화와 분양가상한제의 조정 또는 철폐를 통해 민간 시공사의 자발적 공급 참여를 유도해 꾸준히 서울 도심 내 아파트 공급량을 늘려주는 것이다. 그러나, 규제가 완화될 시 단기적으로 서울 도심 아파트가격이 다시 상승할 것을 우려해 곧 선거를 앞두고 있는 민주당 및 현 정부 입장에선 절대 규제를 완화할 것 같지 않다.

즉, 현시점 이재명 정부의 부동산 규제 유지·강화 기조가 이어지는 한, 재개발·재건축 인허가, 분양가 책정, 토허구역 조정 등 핵심 레버가 제약되어 서울 도심 내 아파트 공급량을 단기간에 유의미하게 늘리기에는 물리적 한계가 크다는 점을 분명히 한다.

정치적 동학을 고려하면, 내년 지방선거 전까지 오세훈 시장을 견제하려는 움직임이 있을 수 있다. 나아가 민주당의 차기 대선주자 카드로 김민석 총리를 서울시장 후보로 내세우려는 구상 속에, 재개발 규제 및 분양가상한제 유지·강화로 오세훈 시장의 치적을 제한하고, 이후 서울시장 탈환을 통해 정책 주도권을 확보함으로써 차기 대선 동력을 쌓으려는 계산이 깔려 있다고 본다. 이러한 해석은 정치적 전망의 영역이지만, 현재의 흐름을 설명하는 데 도움이 된다고 생각한다.

결과적으로 현재의 부동산 규제는 지방선거 이후에야 완화될 가능성이 높다고 본다. 누가 승리하든, 실질적 물리적 공급 확대 없이 M2만 늘어나는 환경이 지속되면 도심 내 집값 상승 압력은 이어질 수 밖에 없기 때문에 결국 규제는 시점의 문제이지 언젠간 풀릴 수 밖에없다.

그 규제가 풀리는 순간 그간 풀렸던 M2 유동성이 다시한번 부동산 가격을 강하게 끌어올릴 전망이다.

금리·외환 변수

한국은행은 미 연준의 정책 방향을 고려하되 독립적으로 금리를 결정한다. 다만 글로벌 환경이 완화적으로 전환될 경우 완화 압력이 커질 수 있다는 점은 부인하기 어렵다. 아울러 미국의 관세 압박 등 대외 변수로 외화 사정이 녹록지 않다는 신호가 있었고, **한·미 관세 협상에서 ‘3,500억 달러 대미 투자’**와 그 **집행 방식(선행·현금성 등)**이 쟁점으로 부상했다. 거대한 외화 수요가 현실화될 경우 외환시장 변동성이 확대될 위험이 있으며, 이를 완충하기 위한 정책 대응이 시중 유동성 경로에 영향을 줄 소지 역시 작지 않다.

투자 관점에서의 시사점

이번 규제로 서울 집값이 일시적으로 눌릴 경우, 상급지 갈아타기를 검토하거나 무주택자에게는 신규 매수 기회로 볼 여지가 있다.

맺음말

개인적 소견이지만, 좌파 진영의 정책 사고방식은 때로 참신함을 넘어 현실과 괴리된 인상을 준다. 이번 사안을 통해 그 간극이 더욱 선명해졌다고 본다.

생각정리 98 (* 4중전회, ESS)

중국 공산당 제19기 4중전회(10월 20~23일) 핵심 정리와 ESS 가격 전망

1) 배경과 의의

베이징에서 나흘간(10월 20~23일) 열리는 4중전회의 외형상 의제는 경제 계획 점검이다. 그러나 실제 시장의 초점은 시진핑의 거취·인사 재편 가능성에 맞춰져 있다. 작년에 연기된 탓에 제15차 5개년 계획 논의까지 덧씌워졌고, 전통적 관례상 대규모 인사보다는 정책·경제 중심의 회의가 될 가능성이 높다.

중국 개혁개방 시진핑
중국 권력재편

2) 중전회의 관례와 이번 회의의 성격

당 관례는 다음과 같다.

1·2중전회: 지도부·국가기구 인사 및 제도 정비
3중전회: 경제·개혁
4중전회: 법제·제도
5중전회: 차기 5개년 계획
6중전회: 당 건설
7중전회: 차기 당대회 준비

이번 4중전회는 연기 효과로 5개년 계획 논의까지 포괄되며, 대규모 인사보다는 정책·경제 어젠다 비중이 커질 전망이다.

3) 현재 정치·안보 정세

최근 군 지도부 붕괴·부패 스캔들 여파로 중앙군사위원회(중군위) 정상화 필요성이 커졌다. 역사적으로 정치 위기 국면의 4중전회에서 중대 인사결정이 동반된 선례가 있다. 예컨대 1989년 4중전회에서 자오쯔양 해임·장쩌민 승진이 있었고, 마오 시대에는 린뱌오 사건 승인과 같은 중대 결정이 있었다.
동시에 금번 4중전회에서는 경제 부진의 책임 공방이 고조되며, 시진핑 책임론이 당·군 안팎에서 제기되고 있다.

4) 군부 동향과 압박

최근 장군 9명 당·군 제명, 전국인대 대표 해임 등 대규모 문책이 발표되었다. 한편 대규모 병력·장비 이동 정황까지 포착되면서, 장유샤 라인 vs 시진핑 친정 간 긴장 고조 관측이 이어진다.

5) 두 가지 경로: 권력 재편 vs 권력 공고화

(가) 시진핑 책임론 심화 → 권력 약화·개혁개방 회귀

경제 부진 책임론이 중군위 주석직·당 총서기직까지 흔드는 변수로 작용할 경우, 시진핑은 **‘이빨 빠진 호랑이’**에 가까운 상황에 몰릴 수 있다. 이 경우 반(反)시진핑 진영, 특히 장유샤 라인은 민심 확보를 위해 등소평식 개혁개방 회귀를 추진할 유인이 크다.

미국과의 관계에서도 관계 회복을 모색할 가능성이 있다. 미국이 바라는 변화는 자본시장 개방, 위안화 자율환율제, 외국인 본토 지분 투자 허용 등으로, 이는 국유기업에 대한 외국인의 견제력을 높인다. 개혁 신호는 청년취업·부동산 문제 완화의 정책 카드로 읽힐 수 있다.

이 시나리오에서는 미·중 갈등 완화와 함께 글로벌 자금의 중국 유입이 폭발적으로 증가할 가능성이 있다.

(나) 시진핑 체제 유지·강화 → 장유샤 라인 숙청 및 대미 강경 유지

반대로 공산당 내부의 급격한 정권 변화는 권력 균열을 노출하고 외부에 나약함으로 비칠 수 있다. 이 경우 이번 4중전회에서 시진핑이 중군위 주석·총서기직을 유지하고, 이후 장유샤 라인을 차례로 숙청하는 선택지도 배제할 수 없다.

그렇게 되면 대미 강경 통상정책은 지속될 공산이 크며, 특히 희토류는 가장 강력한 대미 지렛대로서 관련 밸류체인의 수혜 가능성이 높아진다.

6) ESS 시장: 정책·무역 충격 속 가격 레벨 재정렬

최근 ESS(에너지저장장치) 가격에 의미있는 상향 압력이 집중되고 있다. 핵심은 중국발 정책 전환, 미·중 관세 레이어 누적, 대체 공급 제약의 합성 효과다.

(1) 최신 기사 요지

2025년 10월 11일, American Public Power Association이 우드맥킨지 분석을 인용해 2025년 4분기부터 태양광·ESS 조달비용이 약 9% 상승한다고 보도했다. 원인은 수출 VAT 13% 환급 폐지, 폴리실리콘/모듈 감산, 공급 과잉 시정 등이며, LFP 배터리팩을 포함한 저장장치 가격에 직접적 상향 압력으로 작용한다. 중국이 **글로벌 LFP 배터리팩의 약 90%**를 공급한다는 점이 가격 레벨 전환을 가속한다.

(2) 직전 분기 미국 내 ‘급등’의 관측

2025년 6월 11일, Anza Renewables 분기 리포트(에너지스토리지 매체 보도)에 따르면 불과 40일 내 연속 관세 레이어가 적용되며 제조사의 견적이 ‘하룻밤 새’ 재조정되었다. 그 결과 미국 BESS AC 시스템가가 1~5월에 56~68% 급등했다. 이후 일시적 관세 유예로 일부 반락했지만, 관세 불확실성 해소 전까지 변동성 지속이 전망된다.

(3) 2025년 내내 누적된 정책·무역의 상향 압력

Intertek CEA(6월 업데이트): 4~5월 조치로 **중국산 배터리·부품 유효관세가 30%+**로 상승, 2026년 1월 이후 섹션301 추가 상향(배터리 7.5%→25%)도 예정. 베이스 3.4% 관세 등 복수 관세 누적으로 수입단가 레벨 자체가 상승.
Utility Dive(1월): 대체 공급 한계 속에서 **중국산 LFP(관세 포함)**가 한계가격을 설정할 공산이 크며, 향후 1~2년 관세 영향이 유의미할 가능성.
수출세 환급 축소/폐지(13%→9% 또는 폐지): 2024년 12월부터 순차 적용, 2025년 들어 수출단가 인상·계약 재협상을 자극. 우드맥킨지(10월 초) 재확인과 함께 업계 전반 가격 전가가 진행 중이라는 신호.

(4) 원인 정리

중국발 정책 전환: 수출 VAT 환급 축소/폐지로 수출가격 바닥 상향. 중국의 ESS용 LFP 팩 과점이 글로벌 벤치마크 상승을 견인. **폴리실리콘·셀/모듈 가동률 축소(55~70%)**로 상·하위 밸류체인 동반 반등.
관세 레이어링: IEEPA·섹션301 등 복수 관세의 단기간 누적으로 제조사 견적 급등. 관세 유예 기간 선적 러시까지 겹쳐 운임·조달 변동성 확대. 결과적으로 미국향 BESS 견적이 분기 내 두 자릿수~수십% 급등.
대체 공급 제약: 2025~2027년 미국·동남아·한국의 LFP 증설 계획은 있으나, 단기 비용경쟁력은 중국산 대비 열위여서 관세 포함 중국산이 한계가격을 결정하는 구도가 지속될 가능성.

요약하면 Q4/2025부터 ESS를 포함한 전력설비 조달가가 재상승 국면에 진입했고, 2분기 미국 시장에서는 관세 레이어링으로 체감 급등이 이미 현실화되었다. 가격 레벨은 정책(관세·VAT) + 공급 조정 + 대체공급 부족의 합성 효과로 위로 재정렬되는 중이다.

7) 2026년 ESS 가격 전망(미국, 4시간 AC 턴키 기준)

기준선(2025년): $266/kWh
- BloombergNEF 기준(미국, 4시간 턴키, 54% 관세 가정).
기준 시나리오(’26 평균): $280~$305/kWh
- 2025년 Q4부터 중국 수출 VAT 환급 축소(13%→9%) 및 공급 조정으로 약 +9% 상향 압력이 확인되었고, 이 효과가 2026년 평균으로 이어질 경우 +5~15% 상승이 합리적이다.
- 계산상 2025년 $266/kWh 대비 2026년 $280~$305/kWh.
상단 리스크(관세 강화 가정): 최대 약 $426/kWh
- BNEF가 가정한 2026년 배터리 랙 60% 관세 시나리오에서 **턴키 비용이 2025년 대비 +60%**까지 상승 가능.
- 산식: $266 × 1.6 ≈ $426/kWh.
참고: 시스템 총원가에서 배터리팩은 핵심 구성이나, BOS·EPC 등 시스템 항목이 총 $/kWh를 크게 좌우한다는 점에 유의(NREL ATB 설명).

정리: 2026년에는 2025년 대비 총 ESS 가격이 평균 +5~15%(약 $280~$305/kWh)로 재정렬될 가능성이 높다. 다만 관세 상단 리스크가 현실화될 경우 ~$426/kWh까지 치솟는 시나리오도 배제하기 어렵다.

8) 산업·투자 시사점

현 시점에서 EV 전기차 배터리에 대한 시각은 여전히 보수적이다. 그러나 ESS 시장은 별도로 분리해 재검토할 필요가 있다. 중국의 권력 구도가 어느 방향으로든 정책 변곡점을 만들 종속변수로 작동한다.

개혁개방 회귀 시나리오: 미·중 갈등 완화 → 글로벌 자금의 중국 유입 증가, 중국 내 자본시장·환율·지분 개방 추진 가능성. ESS는 원가 하방을 다시 탐색할 여지도 있으나, 단기적으로는 공급 측 정책 변화의 잔존 영향을 감안해야 한다.
시진핑 체제 공고화 시나리오: 대미 강경 지속, 희토류 무기화 강화 → 희토류 관련 밸류체인의 상대적 수혜 가능성. 미국 내 ESS는 관세·VAT·공급 조정의 상향 압력 지속으로 가격 변동성 확대와 원가 레벨 상향 리스크가 잔존.

결론적으로, 4중전회 이후 시진핑의 향방은 산업 지형에 다시 한 번 큰 변동을 야기할 수 있다. EV와 ESS를 분리해 바라보되, ESS는 정책·무역 변수를 상수로 둔 채 가격 레벨 재정렬 국면이라는 점을 재확인해야하지 않나 싶다.

끝.

2025년 10월 16일 목요일

생각정리 97 (* 부동산 3차 대책)

서울 아파트 시장: M2 가속, 공급 공백, 제도 변화가 만드는 2030년까지의 경로

1. 서론: 2025년 중반 이후의 변화와 문제의식

2025년 6월 새 정부 출범 전후로 M2 증가율이 재차 가팔라지기 시작했다.

이후 새로 출범한 정부는 부동산 시장 안정을 위해 연속적인 대책을 발표했지만, 실제로는 서울 도심 아파트 가격을 억제할 실효적 수단이 부재하다는 인식이 확산했다. 특히 2025년 9월 7일 발표된 2차 부동산 대책은 여러 규제를 예고했음에도, 핵심적으로 가격 상승 압력을 꺾을 카드가 보이지 않았다는 평가가 뒤따랐다.

발표 직후 서울 집값은 즉각적으로 재상승 국면에 들어섰다. 이어 2025년 10월 15일 3차 대책이 나왔지만, 이전보다 더 완만했고 보유세는 건드리지 않는 범위에서 마련된 조치라는 인상이 강했다.

https://v.daum.net/v/20251016145541194?f=p

요컨대, 재정 확대 → M2 가속 → 자산 인플레이션의 고리가 형성되는 가운데, 정부 대책은 가격상승 요인을 구조적으로 제어하지 못하는 상태라는 것이 현재의 출발점이다.

2. 유동성: 재정 확장과 M2의 재가속

취임 이후 민생지원금·소상공인 부채 경감과 같은 지출이 이어졌고, 1·2차 추가경정예산이 단행되면서 시중 유동성(M2) 은 뚜렷한 재확대 흐름을 보이고 있다. 이로 인해 자산가격 전반의 인플레이션 압력이 높아졌고, 서울 아파트가 그 유입의 중요한 수혜처로 작동하고 있다는 관측이 설득력을 얻고 있다.

https://www.industrynews.co.kr/news/articleView.html?idxno=71630

3. 공급: 향후 3년의 도심 공급 공백

서울 내에서 선호 입지의 신규 아파트 공급은 향후 3년간 사실상 부재하다. 일부 비선호 지역의 임대주택 공급이 예정되어 있으나 시장 전체를 제어할 만큼의 구속력은 낮다. 결과적으로 유효 수요가 집중되는 도심·핵심 입지의 공급 공백이 가격의 상방압력을 강화한다.

4. 제도: 전세의 월세화와 임대차 규제 강화

임대차 3법의 연장선인 ‘3+3+3’ 전세 갱신법 개정 구상은 기존의 2+2년 갱신을 최대 9년 거주로 확장하는 방향이다. 여기에 전세금의 과세 이슈가 더해지면서 전세 매물 감소—월세 전환이 빠르게 진행될 가능성이 크다.

https://www.mk.co.kr/news/realestate/11439411

https://www.joongang.co.kr/article/25373891

이미 **서울의 자가거주 비율은 2023년 기준 약 44%**에 불과하여, 임차 수요가 압도적으로 많은 구조다. 전세가 줄어드는 가운데 대체 공급이 제한적이면 월세의 급등과 임차부담 확대는 구조적으로 불가피하다.

https://stat.eseoul.go.kr/statHtml/statHtml.do?conn_path=I2&orgId=201&tblId=DT_201004_K010001

5. 보유세 변수: 선거 이전과 이후

2026년 6월 지방선거를 앞두고 여론을 고려하면 보유세(재산세·종부세)의 즉각적 대폭 상향은 제한될 공산이 크다. 그러나 선거 이후에는 보유세 인상 논의가 본격화될 가능성이 높다.

與진성준 “부동산 보유세 인상 불가피... 실수요자는 좀 기다렸다가 집 사야”

보유세 인상은 단기적으로 가격 상승률을 낮추는 효과가 있을 수 있지만, 핵심 지역의 희소 공급과 임대 전가 메커니즘을 고려하면 장기적으로 임대료 인상과 자산가치 상방압력으로 재귀할 수 있다.

더 나아가 대한민국에서 가장 인구수가 많고 주력 소비계층인 60–70년대생 은퇴세대의 주된 노후자산이 도심 아파트라는 점에서, 과도한 보유세 인상은 소비 위축—내수 약화—안전자산 선호 심화라는 역효과를 낳아 다시 도심 아파트로의 자금 쏠림을 촉발하는 역설적 결과를 초래할 수 있다.

이와 관련된 자료조사는 이전글에 충분히 남겨놨다.

6. 인구·세대 구조: 수요의 질과 축적의 불균형

대한민국의 자산 축적은 1960~70년대 출생 코호트에 집중되어 온 반면, 1980년대생은 IMF 외환위기 전후의 취업 충격으로 사회 진입이 지연되고, 그로인해 내 집마련을 위한 종잣돈을 충분히 확보하지 못했었다. 이후 IMF 위기 극복 과정에서 확대된 유동성이 집값의 장기 상승으로 이어졌고 이들은 자산축적 기회를 박탈당했었다.

1980년 세대를 포함해 그 이후에 태어난 세대들 또한 가파르게 올라가는 도심 내 집값으로 인해 더욱 내 집 마련 기회를 박탈당했으며, 결과적으로 자산 축적이 더디고 소비력도 이전 세대에 미치지 못하는 세대들이다.

위 그래프는 소득 대비 주택가격 비율(PIR, Price-to-Income Ratio) 추이를 보여준다.

1960년대 중후반: PIR 약 3배 수준 → 중산층 가구가 3년 정도 소득을 모으면 주택 구입 가능.
1970~80년대: 급격히 상승하여 PIR 8배 이상 → 자산 형성의 첫 장벽 등장.
1990~2000년대: PIR 10~12배 → 4050세대가 사회 진입할 때 이미 주택 구입이 큰 부담.
2010년대 이후: PIR 15~20배 → 2030세대는 사실상 소득만으로 내 집 마련이 불가능한 구조.

즉,

6070세대는 PIR이 낮았던 시기에 상대적으로 쉽게 주택을 매입해 자산 축적 가능.
4050세대는 PIR이 두 자릿수로 올라간 시기에 진입 → 주택 구입 자체가 큰 부담.
2030세대는 PIR 20배 시기에 들어와 사실상 자산 형성 좌절 구조.

즉, 은퇴세대의 소비 둔화가 진행되는 반면, 1980년대생 이후 세대의 소비력은 이전 세대 수준에 미치지 못한다. 이러한 구조적 내수 하강 국면에서는 세대 간 자산 이전과 투자 선호에 의해 도심 핵심자산 선호가 지속적으로 강화될 개연성이 크다.

관련된 자료조사도 이전글에 충분히 남겨놨다.

7. 종합: 가격 경로에 대한 시나리오

앞서 정리한 바와 같이, M2의 재가속, 3년 공급 공백, 전세의 월세화, 선거 전 보유세 동결—선거 후 인상 가능성, 세대 구조와 안전자산 선호가 겹치면, 서울 도심 아파트의 기대수익(임대수익+자본이득) 경로는 상승 방향으로 기울어진다. 단기적으로 규제를 강화해도 유통가능 물량의 희소성과 임차시장 비용의 전가가 가격의 바닥을 높이는 방식으로 작동할 가능성이 높다.

이러한 전제하에 단순화된 모형(명목소득·M2·공급·임대·신용 변수)을 적용하면, 2026~2028년이 연간 상승률의 피크가 되고 이후 완만한 둔화가 나타나는 경로가 도출된다. 다만 둔화하더라도 지수 수준은 우상향을 유지한다.

Low 시나리오(유동성 전가 약함, θ=0.30): 연간 3.4~5.9% 범위, 2030년 지수 ≈ 133
Baseline(θ=0.50): 연간 4.6~7.2%, 2030년 지수 ≈ 143
High(θ=0.70): 연간 6.3~8.9%, 2030년 지수 ≈ 157

이를 현 수준 대비 누적 상승률로 보면, 향후 2030년까지 서울 도심 내 아파트 가격 상승률은 약 40~60% 정도가 합리적 범위로 추정된다. 보유세 인상이 현실화되면 일시적 속도 조절은 가능하나, 임대 전가·공급 희소성·유동성 경로가 유지되는 한 방향성 자체를 바꾸기 어렵다는 것이 결론이다.

8. 결론: 정책의 한계와 시장의 관성

정책 당국이 가격 억제를 목표로 한다면, 보유세 조정만으로는 한계가 분명하다. 핵심 수요가 몰리는 입지에서의 실질 공급 확대, 전세·월세 시장의 정상화(과도한 불확실성 제거), 유동성의 집적을 완화할 거시건전성 장치가 함께 작동하지 않으면, 유동성—임대수익—자본이득이 서로를 강화하는 상승 메커니즘은 계속 유지될 것이다.

그 사이 은퇴세대의 소비 축소와 내수 둔화는 안전자산 선호를 더 키우는 또 하나의 순환 고리가 되어 서울 도심 아파트로의 자금 집중을 더욱 심화시킬 가능성이 높다.

이전에도 언급했듯 민주당 정권하에선 도심 내 아파트 투자는 불패다.

부동산 아파트 커뮤니티에선 이번 규제로 도심 내 아파트 가격 하락을 기다리자는 의견이 일부 있지만, 개인적으로는 지금이라도 가능하면 ‘서울 도심’ 아파트 매수를 검토하는 편이 합리적이라고 본다.

현재의 추세가 이어진다면 무주택자의 부담은 완화되기 어렵다. 오히려 시간이 갈수록 주거 진입 장벽이 높아질 공산이 크다.

=끝