9월 7일 정부의 부동산 대책 발표 이후, 서울 아파트 가격이 다시 상방 압력을 받는 듯한 흐름이 나타나고 있다.

우리 부부는 저녁 식사 시간에 주로 유튜브 랜선 임장 체험 영상을 틀어놓고 보는데, 마침 이번 대책과 관련해 여러 부동산 전문가들의 코멘트가 쏟아져 나왔다. 이를 정리해 기록해 두고자 한다.

LH 135만호 직접시공 정책의 현실성과 파급효과

1. 정책 개요

정부는 2025년 9월 7일 부동산 대책을 발표하며 **“2030년까지 수도권에 135만호 주택을 공급”**하겠다고 밝혔다. 이는 과거 평균보다 1.7배 빠른 속도로 연간 약 27만호를 새로 착공한다는 계획이다. 특히 이 물량 중 상당 부분을 LH(한국토지주택공사)가 직접 책임지고 건설하도록 하여, 민간 중심이던 공급체계를 공공이 주도하는 방식으로 전환하겠다는 점이 강조되었다.

https://www.molit.go.kr/USR/NEWS/m_71/dtl.jsp?lcmspage=1&id=95091185

표면적으로는 공급 부족 해소와 집값 안정 의지가 담긴 대책으로 보이지만, 실무적·재정적 관점에서는 극히 현실성이 없는 목표이다.

2. LH의 현 재정 상태와 기본 구조

LH는 이미 부채가 200조 원에 육박하고 있다.

https://www.mk.co.kr/news/realestate/11411358?utm_source=chatgpt.com

부채비율은 2025년 226%, 2029년에는 260% 이상으로 상승할 전망이다.
영업적자는 2025년과 2026년에도 이어질 것으로 예측된다.
임대주택 운영 손실률은 2020년 116%에서 2024년 147%로 악화되어, 임대 운영이 재무적 부담으로 누적되고 있다.

즉, LH는 이미 재무위험기관으로 지정된 상태이며, 토지 매각을 통한 자금 보전도 정책적으로 제약을 받고 있다. 이런 상황에서 135만호를 직접 책임시공한다면 적자 확대와 부채 폭증은 피할 수 없다.

https://n.news.naver.com/article/277/0005649550

3. LH의 시공 역량 평가

조직 규모: LH 임직원은 약 9천 명 수준으로, 주력은 토지 개발과 임대 관리이다.
직접 시공 경험: 수만호 규모의 공공임대는 지어왔으나, 수십만호 단위 대단지 직접시공 경험은 전무하다.
민간 대비 경쟁력: 민간 대형 건설사는 수십만호 시공 경험과 기술력, 동기부여 체계(이익 동기)가 있지만, LH는 이런 장점이 부족하다.

따라서 연 27만호, 총 135만호를 LH 단독으로 직접시공하는 것은 사실상 불가능하다. 현실적으로는 민간 시공사에 도급을 주거나 컨소시엄 형태로 진행해야 하며, 이 경우 원가 상승·공정 지연은 불가피하다.

또한 LH 시행 특성상 결국 저가 수주로 이어질 가능성이 높고, 이에 따른 주택 품질 저하 우려가 이미 시장에 팽배해 민간 건설사 브랜드를 부착하더라도 공공임대 주택 수요는 크지 않을 전망이다.

연합뉴스

더구나 이미 기존 LH 시행 아파트 가격이 인근 민간 브랜드 아파트 대비 현저히 낮아 향후 LH 시행 아파트의 청약 흥행 역시 제한적일 것이라는 해석이 지배적이다.

4. 재무적 모델링 (보수–기준–스트레스 시나리오)

가정

1호당 건축비 3.5억 원 → 총 CAPEX 약 472조 원
분양/임대 = 50:50
분양가 평균 5억 원

핵심: 목표를 강행하면 부채비율은 400% 이상으로 치솟고, LH는 준부도 상태에 가까워질 수 있다.

5. PF 차입과 금융시장 리스크

135만호 공급은 개별 사업지별 프로젝트 파이낸싱(PF) 없이는 불가능하다. 그러나 PF에는 다음과 같은 문제가 있다.

5-1. 기본 구조적 한계

PF 없이는 135만호 공급 불가: 대규모 주택 공급은 개별 사업지별 PF가 핵심 조달수단임.
그러나 PF 구조적 취약성:
- 임대주택 비중이 높아 담보력이 약함 → 금융기관은 **높은 IRR(8~12%)**을 요구.
- 조달원가 상승 → 공사비 및 분양가 동반 상승.
- 대규모 자금 흡수 → LH PF에 유동성이 집중되면 민간 기업 및 공기업(한전 등)의 회사채 발행 위축 → 금융시장 전반의 크라우딩 아웃 발생.

5-2. 민간 참여 유인 부족

현 구조에서는 민간 금융기관·건설사 참여 유인이 낮음.
- 이유: 리스크 대비 수익성 낮음.
참여하더라도 높은 IRR 책정 → LH 원가 부담 증가 → 분양가 인상 또는 재무적자 확대.

https://n.news.naver.com/article/016/0002526825

5-3. 제도적 제약과 개선 필요성

분양가상한제, 초과이익환수제 등 규제가 유지되면 민간 사업자 참여 어려움.
규제 완화 없이는 LH 단독으로 PF 부담 및 리스크를 떠안는 구조.
이는 LH의 재무부담을 심화시키고, 채산성을 악화시킴.

참여한다 하더라도 IRR을 높게 책정하여, 결과적으로 LH의 원가 부담 증가 → 분양가 상승 or 재무적자 확대로 귀결.

https://n.news.naver.com/article/009/0005555884

5-4. 정책적 귀결

LH 단독 PF 조달은 사실상 불가능.
따라서 정부 보증 또는 국책은행 주도 구조화금융이 필수.
이는 결과적으로 LH 부채의 국가부채화 경로로 이어지며, 재정 리스크 확대 불가피.

5-5. 금융시장 리스크

LH의 PF 차입은 단순히 공기업 부채 문제가 아님.
국내 금융시장의 유동성 배분 왜곡과 신용 경색 리스크로 전이될 가능성 큼.
특히 민간 기업 회사채 시장이 위축될 경우, 금융시장의 자금조달 비용 상승과 경제 전반 투자 위축을 초래할 수 있음.

따라서 LH 단독 PF 조달은 사실상 불가능하며, 결국 정부 보증 또는 국책은행 주도 구조화금융이 필수적.
이는 LH 부채가 국가부채화되는 전형적 경로이며, 재정 리스크가 불가피하게 커짐.

135만호 주택 공급 계획은 PF 조달 구조의 한계 때문에 민간 자본의 적극적 참여 없이는 성립하기 어렵다. 그러나 임대주택 비중, 조달원가 상승, 규제 장벽으로 인해 민간의 참여는 제한적일 수밖에 없다. 결국 정부 보증 및 국책은행 중심의 구조화금융이 불가피하며, 이는 LH 부채의 사실상 국가부채화로 이어진다. 따라서 이는 단순한 주택 공급 문제가 아니라, 재정 리스크와 금융시장 안정성 문제로 확산될 수 있다.

6. 서울 주택 현황과 공급 현실성

서울의 주택 재고는 약 317만 호이며, 이 가운데 아파트 비중은 약 60% 수준으로 대략 190만 호 내외가 아파트 재고로 추정된다. 따라서 정부가 추진하는 수도권 135만 호 공급은 서울 전체 주택 재고의 43%에 달하는 막대한 규모다.

그러나 **서울 시내 유휴부지 46%**는 이미 도로·공원·하천·학교 등 공공용도로 사용되고 있어, 단순히 “공공이 서울 토지의 절반을 보유하고 있으니 주택으로 전환 가능하다”는 논리는 성립하지 않는다.

현실적으로 **서울 내 공공보유 토지(약 2만8천ha)**를 최대한 활용하더라도 30만 호 내외가 공급 상한이다. 여기에 폐교 부지 전환 등을 감안해도 3~12만 호 수준에 불과하다. 즉, 총합해도 40만 호 남짓이 한계이며, 135만 호의 대부분은 결국 서울 외곽 수도권 지역에 지어질 수밖에 없는 구조다.

이를 검증하기 위한 주요 가정은 다음과 같다.

전환 가능 비율: 보수적 3% / 기준 5% / 낙관적 8%
순개발 비율(내부 도로·공원 제외 후 순부지): 60% / 65% / 70%
평균 용적률: 200% / 300% / 400%
주택 1호당 평균 연면적(GFA): 87.5㎡ (전용 70㎡, 효율 0.8 가정)

이 가정을 대입한 결과, 공급 가능 규모는

보수적: 약 11.5만 호
기준: 약 31.2만 호
낙관적: 약 71.7만 호 수준에 불과하다.

더욱이 서울 도심 외곽 공공주택은 부족하지 않다는 지적이 많다. 실제로 입지 인프라 부족으로 인해 공공임대 아파트 공실률이 점차 증가하고 있는 추세다. 이는 추가 공급이 단순한 안정 효과를 주기보다, 수요-공급 미스매칭을 심화시킬 위험이 크다는 것을 보여준다.

https://n.news.naver.com/article/011/0004531202

따라서 정부가 목표로 내세운 **“연 27만 호씩 5년간 서울 직주 인근에 공급”**은 물리적으로 불가능하며, 실현된다 하더라도 수요가 없는 지역에 대규모 공급을 집중시키는 역효과로 이어질 수밖에 없다.

7. 달성 시 가정되는 부작용

만약 비현실적 목표가 달성된다 해도, 다음과 같은 구조적 문제를 피할 수 없다.

수도권 과밀화 심화: 주택이 수도권에 집중 공급되면 인구와 일자리가 더욱 수도권으로 빨려 들어온다.
지방 소멸 가속화: 수도권 집중은 지방 인구 유출을 가속하고, 세수와 서비스가 줄어들어 지방 소멸을 앞당긴다.
인프라 투자 압박: 수십만호 단위 공급은 도로·철도·상하수·학교·병원 등 생활 SOC를 선행 투자해야 하는데, 이는 지방 투자 여력을 갉아먹는다. 인프라 투자가 병행되지 않는다면, 서울·수도권 내에서도 통근혼잡·환경·커뮤니티 시설 과부하가 단기간 심화될 수 있다.
정책 역효과: 공급 확대가 집값 안정을 유도하기보다 수도권 선호 현상과 도심 집값 상승을 자극하는 역효과가 나타날 수 있다.

종합 결론

정부의 135만호 수도권 주택 직접시공 대책은 겉으로는 공급 의지와 집값 안정 신호를 담고 있으나, 재무·시공·토지·금융시장 네 가지 차원에서 현실성 결여와 구조적 리스크를 동시에 안고 있다.

LH의 재무·조직 한계
- 이미 **부채 200조 원, 부채비율 226%**에 이르는 LH가 472조 원 CAPEX에 해당하는 공급 계획을 직접 감당하는 것은 사실상 불가능하다.
- 연 27만호 건설 경험이 없는 조직 역량을 고려할 때, 민간 의존도가 불가피하며 이는 원가 상승과 공정 지연을 초래할 가능성이 크다.
PF 조달 구조의 취약성
- 임대주택 비중이 높아 담보력이 낮고, 금융기관은 8~12% IRR을 요구한다.
- 이는 LH의 원가 부담으로 직결되며, 분양가 인상 혹은 재무적자 확대라는 악순환을 초래한다.
- 또한 민간기업·다른 공기업의 자금조달을 위축시키는 크라우딩 아웃이 발생해 금융시장 안정성을 훼손한다.
- 정부 보증·국책은행 주도 구조화금융 없이는 성립이 불가능하며, 결국 LH 부채의 국가부채화로 귀결된다.
토지·입지 제약
- 서울 공공보유지의 전환 잠재력은 현실적으로는 30~40만호 수준이 한계다.
- 나머지 물량은 수도권 외곽으로 밀려날 수밖에 없으며, 이 경우 수요 미스매치·공실률 확대 문제가 심화될 수 있다.
달성 시 부작용
- 수도권 집중 → 지방 소멸 가속화 및 지역 불균형 심화.
- 생활 SOC·교통망 투자 압박 → 재정 부담 확대와 인프라 병목.
- 공급 확대 자체가 수도권 집중 수요를 자극하여 도심 집값 상승 역효과로 이어질 수 있음.

정책 발표는 공급 의지를 보여주지만, 실현 가능성에 대한 구체적 근거가 빈약하다.

=끝

나만의 투자이야기

2025년 9월 9일 화요일

생각정리 85 (* 9.7 부동산 대책)